首页
-
要闻
-
评论
-
焦点
-
股票
-
基金
-
期货
-
外汇
-
债券
-
保险
-
银行
-
理财
-
房产
-
汽车
安邦推出新产品：《战略观察》
2006年4月28日，央行上调了金融机构贷款基准利率。消息一经公布，市场一片哗然。因为对这次央行选用加息手段进行调控，摩根大通、高盛、花旗、美林、摩根士丹利、中金公司等著名投行都未能准确判断到。唯一不觉得意外的，是安邦集团研究总部的分析师们。
今后，类似的对宏观经济重大趋势的分析预测将集中出现在安邦的最新高端研究产品-----
《战略观察》
中。《战略观察》是在当前变幻莫测的市场环境下，安邦顺应客户的决策需要而出的一种研究报告，也是体现安邦最优秀分析水准的新亮点。安邦在设计推出这种研究产品类型伊始，就给他定位为
“支持领导者决策的高端研究报告”
，每周一期，每期关注一个重要课题，进行深度研究。
最
新
报
告
虚牛的牛市—— 2006 年中国股市市况分析报告
产 品 回 顾
第13期 ：
国内金融环境面临“白箱危机”
第17期
：
未来北京与天津要处理好的十大关系
第18期
：
国内应该如何发展文化创意产业？
第22期：
如何看待中国经济高速增长的周期？
第23期：
朝鲜核武问题为中国提供了战略翻盘的时机
安邦集团简介
安邦（ANBOUND）----我国著名的本土独立研究机构，1993年成立于北京，集团注册于香港，拥有北京、上海、深圳三家全资子公司。
安邦是中国信息咨询业务领域知名民营企业,长期致力于战略研究和信息分析研究，在财经领域、公共政策研究领域、空间战略研究领域，以及信息体制研究中有长期经验和卓越方法，为国内数千家企业客户和政府客户提供服务。
十几年如一日的研究和积累，使安邦拥有了独特的核心优势，那就是-----分析、判断、预测和视角。目前，世界500强中有1/3以上的企业都是安邦客户，长期享有着安邦的专业服务。
>>>>详细
虚牛的牛市——2006年中国股市市况分析报告
虚牛的牛市——2006年中国股市市况分析报告 2006年年末最后一周的中国股市热得发烫，也让很多看空的分析人士大跌眼镜。在2006年12月29日这一年度最后一个交易日当中，在银行股等蓝筹股强势上扬的影响下，沪深股市29日暴涨，沪指再创新高，盘中涨至2698.90点，收盘时飙升4.2%，收于2675.4点，全年涨幅达到130%。深圳成指收于6647.14点，上涨3.3%，全年涨幅达到132%。两市市值在这一日已经接近9万亿大关。 2007年的第一天，开市后的疯狂也令人震惊。2700点和2800点的整数关口，先是被轻松击破，但在终场前的20分钟，又发生了浪潮式的资金大撤退。指数同时出现了大跳水，最后仅仅是勉强保住了上涨40点的果实。 回顾2006年的中国股市，先悲观、后乐观的暴力式语言比比皆是。比如，一向看重股市的复旦大学金融与资本市场研究中心主任谢百三教授，2006年7月底还公开发表言论说，“三重压力在股市，请管理层深思”，到了11月底，就开始转变态度，以从未见过的高调指出，现在正“处于5000年来最大盛世”，“盛世中的牛市”。而在国内富有影响力的“中金在线”也一再发表乐观的文章，声称“我们正逐步面临着一次股票市场的历史大机遇，中国股票市场正孕育一次历史性大牛市”。 中国股市从指数的角度来看，的确达到了一个新的制高点，但究竟应该如何看待这轮股市热潮？是什么因素支撑其成长和发育？国内股市未来的走向如何？这是本报告的研究重点，这里也将会提供一定的市况研究和判断。 银行股一枝独秀，虚“牛”的“牛市” 从2006年的整体行情来看，股市原本在经济持续增长的背景下，呈现的是一种温和上行的态势，但在年末时分，这种行情态势却为一种更为疯狂的行情态势所替代，上证指数“一反常态”，完全脱离“温和增长”的框架，如脱缰野马般的不断上扬。投资者当然希望股指不断上涨，这意味着至少会有投资者赚到钱，但在这种愿望被理解的同时，我们也还得看看，这种股指增长的背景，看看是否还会导致其他更多的投资者亏钱，或是存在亏钱的可能性。 值得注意的是，疯狂行情中最有代表性时间段，是从12月25日到12月28日的四天时间。在这四天中，上证指数大涨223.92点，不过同时却有66%的个股，市值出现缩水。根据上证指数的特点，这意味着，只有少数权重大的大盘股真正吸收了流入股市的资金，并起到了推动大盘迅速上扬的作用。其中，最引入瞩目的当数银行股。 我们可以通过数据计算来看有关的市况，在12月22日至28日的四个交易日里，沪综指代表的市值总额增加了5979.44亿元，对应的指数上涨是223.92点。但Wind资讯的统计结果显示，同期工商银行、中国银行两只个股在沪综指中的市值增加额就达到4457.18亿元，占比达74.54%；由于工行、中行、中石化、宝钢、联通、浦发、民生、武钢、长电、招行等10只大盘股的市值增幅占沪综指总市值增额的98.01%，因此上证指数的上涨，几乎只体现在了这10只股票身上。 以12月25日为例，当日上证指数大涨92.09点。但据测算，其中有44点为工商银行所贡献，另有20个点又是中国银行所贡献。而且此后的几日，几乎都是工行和中行股票交替领涨A股。12月29日是2006年最后一个交易日，同样也是以中行达到涨停板而告收。与之形成对照的是，具有可比性的1387只A股，同期仅有362只实现了哪怕是很小的市值增长，更有916只A股的市值干脆就是逆市下跌的！这也就是说，在沪指大涨223点的同时，超过三分之二的投资者实际上处于亏损状态！ 因此，我们的第一个结论是，由于上证指数实质上是大盘股指数，而这样的结构性缺陷，已经被市场操作者所充分利用，通过推高指数，引导资金盲目跟随入市，而股市同时处于一种虚“牛”的“牛市”状态。 为什么这样说？ 银行股虽然是近期市场分化的最大受益者，也是支持指数上涨的主力军，但A股市场的银行股与国际市场相比，已经被明显高估，蕴含着巨大的风险，应当引起投资者足够的警惕。 一般而言，成熟市场的银行股市净率平均不足2倍，而全球新兴市场银行股市净率也就是在2.1倍左右。由于在监管环境、市场前景和改革进程等方面存在诸多相似之处，不少资本市场的人士主张，中国银行股的估值定位应参照印度市场。比如，在中间业务和零售业务领域增长迅速的孟买HDFC Bank银行，就被市场给予4.1倍的市净率。而现在经过近期急涨，中国银行股的估值已经实际处于全球最高水平。截至12月28日收盘，以三季度数据计算，工行的市净率高达5.99倍，动态市盈率近40倍；民生银行的市净率为5.73倍；浦发银行的市净率也达到了4.91倍。总共7只银行股的平均市净率为4.52倍，达到了国际水平的2倍有余！ 试问，难道国内几家银行一上市，其管理水平和经营业绩，在短时间内发生了天翻地覆的变化？这是不可能的！中国的银行股被高估已是不争的事实，这种情况下，上证指数以及工行、中行等银行股能走多远，是非常值得怀疑的。 市况背后的资金流分析 根据上海证券报和申银万国证券研究所共同推出的《股市月度资金报告》显示，11月末，A股市场的场内资金达到了6545亿元，与2006年初开始的1680亿左右的场内资金相比，2006年的股市新增资金达到了惊人的近5000亿元的规模。而在这5000亿新增资金中，仅仅是基金一族，就占了近4000亿，约合80%的比重。 颇有意思的是，基金在2006年获得了极大的发展和扩张，一年相当于过去几年的发展。截至2006年12月27日的数据，今年以来，共有90只开放式基金先后成立，首发总规模达到3947.31亿元。而数据显示，在2001年到2005年的5年时间里，先后成立的165只开放式基金的首发总规模才4067.77亿份，基金业在2006年的蓬勃发展可见一斑。 所以，我们的第二个结论是，这些不断成立的新基金源源不断地为市场输送着巨额资金，成为支持A股市场持续飙升的重要力量。而其中的原因是非常明显的，在所有类型的基金当中，偏股型基金的表现在2006年可说是独放异彩。有数据显示，今年以来，共有68只偏股型基金成立，首发总规模为3152.70亿元，较去年同比增长742.89%。同时，今年成立的偏股型基金首发总规模也远远超过了前5年的总和。统计显示，在过去的5年当中，只有2004年偏股型基金的首发总规模曾超过1000亿元，为1297.85亿元；而在其余的2001年、2002年、2003年和2005年的4年里，则分别仅有117.26亿元、447.95亿元、445.34亿元和424.39亿元。这些数据对比，清楚解释了基金所拥有的资本，在这轮行情中所发挥的巨大影响力。 与资金流分析相关的，还有我们的第三个结论，资金关联交易的确是存在的，只是我们还难以估计其规模和交易模式。一般的来说，关联交易并不见得就是违法交易（注：即使存在这种问题，也不是本报告的研究和讨论重点），只要交易表现非常集中，并且在资金等利益方面体现出了关联性，就可以认为存在着某种关联交易。而这种关联交易即使不违法，也会对部分投资者的操作构成影响，并将使得市场可能出现难以预计的种种“状况”。 下表反映的是工行的战略投资者，我们可以从这张表上看到，大量的保险公司本来就是作为战略投资者购买了工行的股份。而在另一张工行股份配售表上（注：该表因篇幅原因略去），我们又可看到大量的基金公司，总共173家获配售的机构中，54%是基金。因此，保险资金和基金所有的资本，基于共同的利益，试图携手推高工行这样的大盘股，并不令人奇怪，毕竟市况的主导者和炒作对象，都呈现出了典型的高度集中状态。现在，让人更关心的问题是，他们会做到什么程度？以及这种市况能够维持多久？从目前的市况来判断，保险资金和基金的操作，已经“炒”过了头，他们正在面临何时“踩刹车”的艰难选择。 序号 战略投资者名称 获配股数（股） 1 中国人寿保险(集团)公司 641,025,000 2 中国人寿保险股份有限公司 641,025,000 3 中国太平洋人寿保险股份有限公司 641,025,000 4 中国华融资产管理公司 480,769,000 5 中国平安人寿保险股份有限公司 352,564,000 6 中国华能集团公司 320,512,000 7 中国广东核电集团有限公司 288,461,000 8 中国粮油食品（集团）有限公司 256,410,000 9 宝钢集团有限公司 160,256,000 10 东风汽车公司 160,256,000 11 国家开发投资公司 160,256,000 12 首都机场集团公司 160,256,000 13 泰康人寿保险股份有限公司 160,256,000 14 太平人寿保险有限公司 160,256,000 15 五矿投资发展有限责任公司 160,256,000 16 新华人寿保险股份有限公司 160,256,000 17 中国东方资产管理公司 160,256,000 18 中国海洋石油总公司 160,256,000 19 中国再保险（集团）公司 160,256,000 20 中国长江电力股份有限公司 112,179,000 21 中国机械工业集团公司 112,179,000 22 中国核工业集团公司 96,153,000 23 华泰财产保险股份有限公司 64,102,000 合计 5,769,220,000 从风险角度来看，基金和保险资金的投资也是有压力的。因为银行业在2007年的运作是有一定风险的，除了面临外资银行的全面竞争之外，经济增长受宏观调控的影响也是问题之一。而这些因素在银行业的反映，至少也应该是其业绩的温和下降，一旦银行业交出这样的“成绩单”，银行股的炒作就将失去基础。届时，如何脱身，就将立即成为这些银行股投资者的头痛问题。稍一疏忽，众多基金在火热的市场氛围中交出让人大跌眼镜的成绩单，也并非完全不可能。 如何看待人民币升值的影响？ 人民币的不断升值的确为中国证券市场提供了上涨的大背景，外资进入中国股市，等于是投资人民币资产，除了股票本身的涨跌之外，人民币资产的升值，也会导致外资获利。因此，很多人士在预计中国股市走向大牛市，所依据的根本因素就是人民币升值。但实际上年末股指的疯狂上涨，却与外资关系不大，这是我们的第四个结论，也是国内股市表现令人“不解”的原因之一。 前面通过资金数据的比较和关联性分析已经表明，国内的基金和保险资金是市场中银行股的操作主力。市场也曾传言QFII等机构正在大力买入工行。近日有媒体称，11月份，有多家QFII的十大重仓股中都新添了工行，但以QFII为代表的外资，对于银行股的这波行情究竟能起多大作用，这才是问题的重点。 值得注意的是，国家外汇管理局日前批准了施罗德投资管理有限公司、景顺资产管理有限公司两家QFII共4亿美元额度。至此，QFII获批额度突破了90亿美元，距100亿美元的QFII总额度上限已经不到10亿美元。而在这之前，QFII的A股基金持仓一般都已经达到了90%以上，特别是股票型基金，有的甚至高达98%至99%，接近满仓。因此，QFII要以自己剩下的这点资金，在工行和中行两个万亿大盘股上持续主导市况，还是非常有难度的。虽然QFII的资金有着强烈的推动国内银行股价格上涨的动机，不过以目前的QFII的规模而论，恐怕其实力尚不足以推动工行和中行的股票连续涨停。 因此，我们的结论是，外资在银行股炒作上，虽然有一定程度的参与，但并非居于主导地位。首先，QFII早就盯上了银行股，今年夏季QFII在招商银行、浦发银行的十大流通股股东中，QFII就频频露脸。截至三季度末，摩根士丹利、上海汇丰、瑞银、花旗等QFII出现在招商银行十大流通股股东中，已经持有招行3.18亿股，持股市值达到31.64亿元，进一步增加资金的空间非常有限。其次，QFII的资金总规模相对有限，虽然可以对手中的银行股进行调整，如花旗对民生银行增持247万股，持仓量达4203万股。花旗和法国巴黎银行则对手中原有的深发展股票进行了少量减持，至9月底共持有深发展1989万股。但总体来看，QFII的资金规模相对市场基本不构成主导作用，仅仅是几百亿的总规模，而且真实价值还伴随人民币的升值不断下降。 还有一点是，外资在所受限制要比国内资金大得多。过去外资甚至根本不能单独开户，只能以“证券公司－托管银行－QFII”三方联名形式开立单一账户，现在门槛降低，但毕竟外资面临的环节还是要比境内资金复杂得多。因此，“大规模QFII的进入，是中国股市长期走牛的保障”，这样的观点至少从目前来看，尚无法成立。 指数失真，潜藏整体环境的关联性 中国经济现在被国际上誉为是未来“金砖四国”增长之首，但就其亮点而言，只有两个，一个是经济的高速增长，另一个就是金融业的开放和改革。中国经济增长在人民币升值的背景下，投资远远不断，低廉的劳动力价格，广阔的国土，为房地产以及其它基础建设项目提供了沃土，最终导致经济增长持续高速增长。 问题是，仅仅是经济的高速增长，艳丽的经济前景并不完美，相当于潘朵拉的盒子只打开了一半。只有金融业能够与经济前景形成配套性的增长，一切才会显得较为得体，较为合理。正是在这样的整体环境之下，中国的银行业开始启动了上市的过程，并且这一过程进展相当的顺利，在交通银行之后，建设银行、中国银行和工商银行相继上市成功，可以说除了管理包袱沉重的农行之外，中国国有主力商业银行均已完成了上市改造的过程。不过，这样的金融胜局，尚欠缺一个重要的因素上的支撑，这就是国内及香港股市。 由于商业银行的大规模上市，因此如果股市没有配合，则银行业的改造成就，将不会凸显。试想，低迷的股市，不仅仅对金融气氛有着巨大的影响，而且对国有商业银行的资产保值和增值要求也必定极为不利。这种情况下，利用指数拉抬股市，造成热络的市场气氛，就与整体金融环境产生了强烈的呼应，而这是我们的第五个判断。 当前，市场舆论有一种阴谋论的说法。有媒体认为，机构狂炒几只大市值股、特别是银行股，这是个阴谋，目的是为了掌握更多的权重股筹码，以便在股指期货推出时大肆做空。所以我们看到即使工商银行、中国银行等股票严重高估，还是有大量的机构资金介入。因为这其中的利润实在太诱人。我们认为，这种观点并不成立，因为现有指数的失真状况是非常清楚的，股指期货的交易基础——指数，未来完全有可能进行变更和调整。 事实上，上证指数的失真基本就是一个笑话。上证指数在2007年的第一个交易日最低下跌100点，这应该是大跌吧，可是上海市场整体上只有146家下跌，而上涨个股达697只。指数大跌的同时，却有大多数个股的上涨，市场舆论对此用“大快人心”来形容，这简直就是个讽刺。 目前，沪市总市值最大的5家公司的总市值占全部沪市公司总市值的比重，已由其发行前的22.80%上升到35.31%，权重个股对股指的影响力进一步加大。虽然这种结构性的指数失真早就为市场所诟病，然而这样的指数一直被顽固的加以使用，这是令人非常不解的。有人说沪深300指数相对比较客观，因此“沪深300指数”将成为股指期货的标的指数。但是据有关研究机构测算，“沪深300指数”与“上证指数”走势密切相关，目前两者相关关系维持在97%的水平，历史上最低也在85%左右。很显然，“沪深300指数”也不客观。以这个指数作为股指期货的标的指数，市场不被高度操纵才怪呢！而公开披露的证监会一位官员的看法也道出了指数失真的秘密：“上证指数是虚高的，不能真实反映整个市场，当初规则的设计已经不适合现在的形势，比如以总股本加权、新股上市首日涨跌幅计入指数等。” 总体来看，我们认为，国内指数期货交易的基础尚未成熟，股指期货交易未来如果强行登场，很有可能造成市场畸形发展，对金融环境的稳定非常不利。因此，股指期货交易的推迟登台，或许是可能的。 中国未来股市的可能走向 从2006年的中国股市来看，我们认为，中国股市的潜在价值已经被国内外资本圈所认清，因此中国股市正处于一个大发展期的边缘，这是我们的第六个判断。需要解释的是，所谓的边缘，意指现在并非就已经处于一个大发展周期之中，但却已经接近一个大的发展周期，这就是我们对未来中国股市的基本看法。 支持中国股市在未来进入一个大的发展周期因素，主要是两个。一个是人民币升值，一个是经济增长。两个因素之间互有关联，以人民币升值前景最为重要。因为，从人民币升值的潜力来看，目前中国股市上的股票确实便宜。美元和欧元的比价，2000年时候，不到1:1，现在是1.32:1，美元这6年里实际累计贬值超过30%，而人民币从去年升值至今约为5%，因此人民币相对于美元的贬值来说，可能还被低估约25%。这就是说，除非中国物价指数马上狂飙25%，否则将美元资产换成人民币资产，几乎是立即就可获得25%的收益。 换言之，按美国今年一年期国债5%收益率为基数推算，中国的资产价格应该是现在的5倍。工行里面的资产全是人民币，所以现在价格是6元，这算是很便宜了，如果按基数3.25元，乘以5，到15元的价位，从美元资产角度说，才算公道。而且从人民币升值角度看，现在上证指数是2600点，如果全面放开资本管制，估价也应该在万点之上。这绝对不是天方夜谭，1985－1989年之间，亚太区货币大幅升值，股市相应狂飙，台币升值56%，股指上涨1380%；韩元升值22%，股指上涨626%；日元升值77%，股指上涨224%；新加坡元升值20%，股指上涨91%。如果未来几年内人民币对美元升值50%，则中国股市对应上涨到2万点，也不是什么值得惊讶的事情。 问题在于，这样的前景如何才能稳妥实现。 首先，全面的金融开放是无法避免的，也是中国股市长期活跃的资本环境保证。资本需要流动，资本效益只有在流动中才能谈得上，在自由比较中，才能看得清，因此妨碍资本流动的障碍越少越好。也许还是美国人对资本流动和开放最有心得，因此这次美国财长保尔森来华，对人民币汇率问题根本不在意，核心问题却是在谈中国开放资本市场。 其次，资产购并活动的全面放开。证券市场的宏观基本面，并非只有经济增长数据那般简单。资产购并活动，同样是宏观基本面的一个重要方面。有人这样形容现在国内股票价格被低估，一位从事化工行业三十多年的上市公司董事长指出，如果重新投资建设那家市值30余亿的化肥生产企业的话，需要70亿以上，因此“市值远低于重置成本”，国内股票价格被严重低估。这样的比较是正确的，但却明显欠缺前提要件，如果资产购并活动依然存在诸多限制的话，这样的价值根本显现不出来。因为，没有人有机会去重建一个厂，因此也就没有人可以提供一个比较参考价格。 值得注意的是，经过了2006年的“牛市”之后，中国股市已经开始吸引在国外资本的眼球，似乎拥有了一定的国际影响力：中国股市在2006年上涨惊人，全年上证指数上涨130.43%，深圳成指上涨132.12%，据称在全球涨幅仅次于越南；中国已成为全球最大的权证市场。根据高盛编制的数据，2006年前11个月，上海及深圳证交所权证成交额达到了2212亿美元，而同期内香港的权证成交额为2078亿美元；中国的不完全统计显示，全年最终数字将超过2440亿美元，高于香港市场全年成交额2300亿美元；中国内地共同基金投资额首次突破1000亿美元关口；著名投行高盛公司的分析师也乐观预计，国内A股总市值和流通市值到2010年将达到目前的3倍。从国内舆论来看，这些显赫的增长已使得国内对于中国金融市场前景的信心急剧膨胀，甚至信心爆棚。 然而，我们应该对股市的荣景有清醒的认识，应该意识到，如果没有进一步的金融市场开放，这种繁荣是无法持续的。我们相信，金融开放和资产购并活动的限制解除，将是中国未来股市潜力得以释放的要件。满足了这样的要件，中国股市冲上万点大关，并不会令人奇怪。至于2007年的国内股市，与我们过去的判断是一样的。我们相信，维持在高位的振荡盘整是必须的，否则中国股市将无法摆脱大起大落的旧路子。
本专题内容由安邦集团独家全文提供
采用请注明出处。
往期回顾
穿越房地产宏观调控政策的迷雾
06-11-06
朝鲜核武问题为中国提供了战略翻盘的时机
06-10-30
如何看待中国经济高速增长的周期？
06-10-23
中国劳动力和失业、就业数据严重失真
06-10-16
在老龄化社会中展现优势的关键产业
06-10-09
国内应该如何发展文化创意产业？
06-09-12
未来北京与天津要处理好的十大关系
06-09-01
调整“山头”，控制“场馆”，成为政策新趋势
06-08-01
未来金融改革政策的走向
06-07-31
下一步行政调控的重点
06-07-24
中国外资政策面面观
06-07-17
奥运失败之后
06-07-10
宏观调控的对比——从2003到2006
06-07-06
中国面临新一轮城市土地改革运动
06-07-05
策 划
和讯网专题组
----------------------
制 作
艾简
----------------------
邮 箱
luye@hexun.com
----------------------
联 系
010－85650983
