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沙龙专访　

股市草根高手讲述3年从2万到140万的传奇经历

时间：2006年9月6日(周三)15:30-16:30
嘉宾：股市草根高手——严明(化名)
位置：和讯网股票沙龙进入>>>

　　股市，如同江湖。武林派别林立，武术、兵器、招数也千奇百怪、五花八门。这一切，股市也也有傻小子掉进山洞里，出来后就威震江湖。也有人潜心一生研究自己独特的武功，冷不丁一鸣惊人。都在上演着“武林外传”。看看股评，看看论坛，有技术派、趋势派；有数浪的，有数线的；有看量的，有看能的；有钻研名师武功的，也有独创一派的；有威震股林的白马专家，有冷不丁冒出的黑马散户……[和股市草根高手展开交流]

　　 沙龙实录：股市草根高手讲述3年从2万到140万的传奇经历

　　而本期做客和讯股票频道沙龙的就是这样一位默默无闻的草根英雄，在证券市场经历着漫漫严冬的时候，在大多数股民朋友在市场里伤痕累累的时候，严明(化名) 却以2.46万元的本金入市，3年时间将本金扩充至140多万元，如果不是亲眼看到严明(化名)从2003年开始的对账单，也许很多人都会以为这只是又一个充满想象力的股市发财故事。

　　 9月6日(周三)15:30-16:30，严明(化名)做客和讯股票沙龙，和广大的网友，投资者朋友展开交流，讲述一位草根高手3年从2万赚到140万的传奇经历，和大家一起分享散户高手在股市的幸福生活。[向股市草根高手提问]

和讯股市精彩沙龙实录

李振宁：国航不该海归牛市远未结束

天相首席：见底信号中行跌近发行价

文国庆:A股将会继续走出特立独行的牛市

徐一钉：投资者都在等调整这轮调整就深不了

徐胜治：调整深度将可能出人预料

左小蕾：暴跌不可怕无须有形之手干预

谢百三、严义明直言上电股改方案是否该被否决

联系方式：

　　和讯股票频道

电话：010-8565 0993/0756

　　电子邮件：

　　hrstock@hexun.com

　　现场直播

李振宁

仇彦英

徐一钉

徐胜治

左小蕾

文国庆

水皮

黄湘源

谢百三

严义明

　东方语、天成期货黄涛谈如何备战股指期货

　　 ★ 不率先推出股指期货不利于证券市场的健康发展

　　 ★ 采用股指期货保证金标准新参数的举措可以防范更大的风险

　　 ★ 股指期货参与主体的制度安排是否合理有效？

　　 ★ 海外中国股指期货是否威胁到中国金融衍生品的定价权？

　　 ★ A股现货市场的单边市特征会否影响股指期货对冲的功能发挥

　　 ★ 频发大盘股损害市场与推出股指期货的初衷是否相悖？

　　 ★ 股指期货的推出对股市有何影响？

　　 ★ 投资者参与股指期货的操作过程中如何掌握技巧？　　

１.我们推出股指期货的目的是什么？

黄涛:我们的市场长期以来有做多机制没有做空机制，如果推了股指期货之后我们市场就有一个比较合理的做空机制，这样可以有效释放市场里面的很多风险。相对于单一期货市场风险是会放大的，这种衍生品市场增加之后反而会有效的化解整个社会的金融风险，所以股指期货的开设对于我们的国家，对于我们将来证券市场和国际接轨，乃至于我们的汇率和国际联动，甚至人民币的自由兑换有一个长远的不可估量的作用。 
　　东方语:我从市场方面补充一下，中国的股指期货回顾一下历史早在2000年就准备推出股指期货。当时因为股权分置的制度障碍，国家推出股指期货之后会产生一批套期保值的稳健性的机构者，这也是证券监管当局倡导的。还有一个因素是股指期货的开展没有专利权，这样的话存在抢先被国外市场开发的情况。 在我们股权分置已经解决了这个问题之后，股指期货最大的制度障碍已经解决了，这个时候推出股指期货已经具备条件了。去年9月26日尚福林主席在上海召开的金融品衍生论坛上说制度性的障碍已经消除了，主要是快速的规避这个风险。股指期货的推出总结一下，过去就有这种想法，一直由于制度上的障碍没有推出，而现在制度上的障碍已经解决了，国外资本市场抢先化的动作更加刺激了国内股指期货的推出。此外WTO承诺在2006年12月21日资本市场完全开放，如果你不率先推出股指期货的话肯定会不利于市场的健康发展。

２.请两位嘉宾就股指期货具体的标的－沪深300指数做一个解说。

黄涛:到目前为止我听到的消息，基本上都是网上公开媒体的。现在股指期货的合约最终没有确定，只有一个“征求意见稿”具体的交易规则不是很好猜测。目前得到的消息他的合约标的物是沪深300指数，合约指数100元，最少变动0.5。也有内部人数透露合约最小单位变成0.1，这样的话最小变动价位是10元。 如果按照目前这种合约设计的话，目前的合约单位价值比较高，按照目前的沪深指数的价格来看，参照现在8%至10%的保证金比率，按照期货公司加3%的要求，这样的对于散户来说合约比较大，从合约设计来看，最开始提高门槛，避免对于期货不来了解的人带来更大的风险。但是从国外的经验来看，比如说韩国和香港都推出了Mini股指期货，他的一手标的物很小，一手10港元就够了。

３.保证金8%至10%是否有一点偏高？

黄涛:从综合来看不是太高，从市场最开始的情况来看，市场并不怕风险，而是怕流动性比较差。我们这个股指期货最开始推出的时候可能有相当一部分投资者处于观望状态，进入这里面的人可能不会很多，这样的话保证金调的比率我觉得是比较合理的。

东方语:这是一个新参数的举措，也是为了防范更大德风险。期货本身存在杠杆作用，可以成倍放大风险收益，为什么做股票的投资者和做期货的投资者在操作方式和思维方式不同。期货有一个特点就是保证金制度和每日结算制度，虽然你用很小的金额博取很大的利润，但你也要承担很大的风险。这样的话就会存在一个问题即便你看对了这个走势，如果再操作和风险控制能力上有问题的话，你照样会输钱，而且会输大钱。所以股指期货推出融断机制希望通过制度上的变革减少产品刚推出时的市场波动。 刚才黄先生也提到了，从合约的设计上它的门槛是比较高的，我们以沪深300指数为例，如果标的物按照100元算，10%的保证金，我买一手两万元不到。一般中国10万元以下投资占70%至80%，而现在资金的门槛比较高。刚才主持人提到的融断机制都是为了在制度上防范风险。

黄涛:我们在期货公司一般搞风险控制的程序是这样的，通过前一天的结算价（加权平均价）来对客户进行结算，然后再第二天（比如它的风险系数超过了一定的水平）我们要对客户履行通知义务，我们给客户减仓，或者不分强权。现在期货公司参与期货的不是很多，我们这样进通知义务没有问题。 但到了股指期货之后，将来我们有期货公司不太可能通过电话进通知义务，还有一个如果我们按照前一段的结算价来做的话，反而不合理的。因为我们的标的物是在动的，这个跟商品期货不一样。我个人认为融断机制一个是解决了未来可能发生的纠纷问题，另外一个真正通过这种方法可以控制交易所和经纪公司的风险。目前很多期货公司针对股指期货的特殊性向管理部门提出过，以后我们再做风险系数的时候要按照动态的风险系数来做，因为我们有一些时候按照加权平均价和及时价是不一样的，如果有一些散户操作不好的话当天就会血本无归。毕竟期货就是期货，是高风险的杠杆投资，而且到时候还有一个交割期的问题。并不像股票全额的，10块的股票跌倒1块风险都是有限的，而期货控制不好风险则是无限的。

４.新加坡推出了中国统一指数期货，据说文莱也要推出相同的品种，那么这是否意味着中国金融衍生品的定价权受到威胁？

东方语:肯定是会受到威胁的，从金融衍生品的步调和时间差来说我们都比别人慢一拍。从国际环境来看，中国经济是全球增长最快的一个地区之一，也有一个说法“金砖四国”。国外的资本都在虎视眈眈的盯着中国的资本协议，尤其是这几年全球资金比较膨胀的情况下，国外金融衍生品的交易量很大，占到了期货交易量很大的一部分，势必受到国外交易所和资本的关注。其实在股指期货推出之前我们也注意到关于指数的发布就有很多的外资因素，这本身也是在抢夺一定的话语权和定价权的问题。 刚才我们也谈到，从股指期货这一块是没有专利的，谁走在前面了，他在市场这一块抢夺先手的能力就强。从这一点来看，股改进行完之后，管理层马上推出股指期货是由各方面的因素决定的。

５.中国的股市是“单边式”，在这样的情况下推出股指期货，将来的空间有多大？中国的股市从去年下半年以来处于牛市的初级阶段，大家对于它的预期也很好，而股指期货出来之后，很多投资者做它就是为了对冲。股票现货市场处于“单边式”，那么股指期货对冲的功能发挥是否会受到影响？

东方语:我觉得初期股指期货的交易量不会太大，对冲的趋势也相对较弱，我们国家的资本市场并不是完全开放的市场。资本市场没有开发，外汇金融市场也没有开放。而国外的股指期货首先受到的是资金规模的限制，这样的话它整个的交易量就不会太大。 刚才我们也分析了从它设定的门槛上来看，现有的7500万股民的投资者参与的资金规模是有限的，从现在的市场来分析参与的主体都是基金公司。国内参与的主体是QFII，我们国家台湾地区99年修改了QFII，扩大了外资持股比例，台湾的交易量随之产生了很大的攀升。从这个角度来看，股指期货是否可以实现相应的目的跟他的资金有很大的关联性，从资金来分析交易量太大了，另外一个主持人刚才也谈到了，在中国解决了股权分置问题之后，市场各方面都看好三至五年走牛的行情。作为机构投资者更多的是看多，不会去看空的，只有在熊市的时候股指的做空机制才会显现。 大家都在看多，缺乏做空的动力，没有做“动手盘”导致了套利保值的功能也不会凸显。

主持人:归根到底是现货市场没有做空机制？

东方语:对，而在中国做空是不得好死的事情，这需要一段时间对于投资者的教育。上证50ETF都存在做空套利的形式，但从近期观察这方面的交易也是很少的。

6.监管层现在面对股指期货市场参与主体存在一个认为的割裂，感觉存在一个尊卑贵贱的界限，券商里面只有创新类的券商可以推出一个IB业务，这样的制度安排给人的感觉错综复杂，使市场也充满了很大的变数，那么是否会存在手续费的恶意竞争呢？

黄涛:手续费的恶意竞争我觉得不太可能形成。现在等于是把股指期货的经济业务放在经纪公司我认为是比较合理的。因为我们经纪公司经过大概十几年的发展，经纪公司形成了一套非常有限的风险控制程序，而且整个行业对于期货的风险有非常足够的认识，所以经过这么多年的历练我认为把股指期货放到期货这一块经营不仅是政策向经纪公司倾斜，也是管理层从实际考虑的表现。 做期货不论是股指期货还是商品期货，它从本质上来说都是期货，并不是说股指就是股票，而期货公司经过多少年已经有很有效的风险控制能力了。

7.期货的功能无非是三个，一个投机，一个套利，一个保值。投资者在参与股指期货的实际操作过程中是否有适当的技巧？ 
　　
　　黄涛:因为股指期货没有开，操作技巧无从谈起。如果单纯从期货角度来说，我个人认为做期货首先考虑到的是风险本身，而不是追求利益。原来中国古代有一个笑话，市场里面有人做交易，交易当中他们在柜台放了金子，一个人就上去抢金子，后来被人抓住一顿揍，最后县官说，这么多人你看着为什么还要抢，他说只认金不认人。所以做任何期货品种，包括做股指期货（风险更大一点），一定要考虑自己的资金情况。比如我们做单一定要考虑到止损，哪怕被别人职责也要说。必须控制风险，其次才能考虑收益。 我们很多股民习惯股票放进去什么时候涨什么时候算了，套一辈子也无所谓。而期货是保证金制的，一个波动可能就会把你的船打翻，其次期货还有一个交割期，到了交割期你最后还要结算。所以必须要考虑市场的风险，准确的把握好切入点才能够考虑到未来的利润。

东方语:刚才主持人谈到IB制度，这个制度主要来自于06年7月14日出的“证券公司期货交易介绍管理办法”俗称（IB），从分析我们证券公司和期货公司有甚么作为主要是从草案上来看，一个法规的出现无法就是限制哪些和支持哪些集团。从这个法文上来看，我们看到了一个事实目前任何一家证券公司只能和一家期货公司合作，而期货公司可以选择不同的证券公司。 现在证券公司的数量比期货公司要少，期货公司有180多家，证券公司100出头，证券公司要选择一家期货公司，期货公司还要剩下，而且证券公司只能一对一，而期货公司可以一对多。之所以这么设计也是考虑到了期货公司风险控制，从制度上当时有几种方案，证券公司给期货公司介绍客户，这就是现在的IB制度，IB制度现在已经成了定居。 我们知道证券公司的网点优势，经纪公司的队伍优势比期货公司庞大很多。而且人员的数量有限，就有可能被网点不明显的期货公司主导，它必须找一家期货公司来进行交易，这样的话双方的合作基础也不太好。在资金、结算、风险控制方面需要一段时间的磨合。当然直接造成的就是期货公司之间的竞争加大，比如我是一家大型的期货公司，那这一家证券公司就要掂量了，我只有一次选择权，我是选择你，还是选择他。

主持人:黄先生是否可以从操作的角度讲一下。

黄涛:投机的前提是在避险的前提下进行投机。我做现货和期货不一样，做现货的特征是如果对方出现了对方违约的现象，转让和退出机制不好，而证券市场和期货市场的特点是流通性很好，而它的波动很大，而且未来的收益是很难预知的。那么我们的操作思虑必须考虑到我们什么技术位进去，什么技术位止损。我们要发挥它流动性好的优点，把它发挥到淋漓尽致，我们锁定好自己的风险进行长线的投机。如果这个市场只有保值没有投机就不是一个真正的期货市场。

东方语:参与股指期货首先从思维方式上要明白一点，股指期货和股票是完全不一样的，它的交易制度和操作的手法完全不一样，你必须树立一个风险意识，从具体的操作来讲，相同的一点，股票和股指期货在技术分析上有一定的共性，比如日常的投资者应用到一些技术性的指标在当天“抢帽子”还是有一定提示作用的。不同的一点是股指期货更多的受到基本面的影响更大，不仅是国内的基本面，国外的周边市场和经济动态都会关注，很小的一个反应都会牵动一块。 比如你外汇市场、利率市场的波动性都会对股指期货造成影响。过去我们做股票找到一个好的公司，甚至不用关心其他因素的波动，然后再技术面分析一个比较好的点就可以操作的不错。而股指期货不一样，深沪300操作性比较小，更多的是受到国际资金的影响，我觉得真正做起来的话不要过夜，要投机当天就要平仓。

8.期货市场主要是系统性风险，但是这个系统性风险比股票市场好把握。期货市场如果你把握住了大势风险不是特别大？

黄涛:可以这么理解，但期货市场毕竟是一个投机市场，股指期货推出之后可能它也会对沪深大盘有一定的影响，它并不是被动的追逐这个标的物。

东方语:另外一个将来股指期货参与的主体是私募基金和QFII，其实从资金运作、保值套利来看的话机构投资者的冲动是比较大的，股指期货我个人觉得使机构博弈更加推出了，将来资本市场、证券市场机构博弈更激烈。将来还会衍生出锁定利润的理财品种，比如股票市场我看多了，股指期货看空了，我锁定利润，这样的话操作起来就比较稳定。而且由于风险控制的复杂性，将来更多的趋势是投资者把资金交给专家来操作。在国外的经验也是这样的，更多的对冲基金都是以基金发售的方式来进行交易，而个人投资资金去做很少。 刚才我也说到了机构的宏观分析能力以及各方面的能力都比个人要强。

9.管理层推出股指期货是为了市场进一步的完善，但是他退出股指期货之前有一系列的准备工作，包括现在发一系列的大盘股都是为了股指期货做准备的。但是大盘股这么发，市场的承受能力是有限的，为了推股指期货不断的发“大盘股”把指数砸下来，这样的投资者受损很大。这是否跟股指期货的推出初衷相违背？

东方语:我觉得管理层推出股指期货是有自己考虑得。推出“大盘股”看要怎么看？证券市场主要的功能是融资功能，解决了股权分置制度性的弊端之后，恢复融资功能是很迫切的。我刚才也说到了，面对国外的金融资本进入国内，现在把一些可以稳定市场的“大盘股”推出来，管理层是从稳定市场的角度来考虑得。 从证券市场的发展来看，我们可以看到任何一次股市上涨都是和融资规模的不断上升联系的，发新股，融资的功能显现出来，证券市场都是不断走牛的。刚才主持人也谈到了“大盘股”的上市，我们从沪深300指数的编制来看，它不像上证指数影响这么突出。首先沪深300的编制是由高向低发展的，日均的成交额由高到低排列，选择的都是流通量比较大的。而对新股上市有一定的规定，新股上市对于深沪股市的影响并不大。 中国银行应该是第11个交易日进入到深沪指数当中，它对于深沪指数的影响并不大，所以它的这个制度设计出了一种比较平滑的机制，这个问题还是要从看哪一个角度来看。并不是金融银行，“大盘股上市”会阻碍股指期货的发展。

10.在股指期货到期日之前是否会存在行情波动比较大的情况？

黄涛:因为股指期货没有开，现实的东西我们也看不到，只能作为一种可能性，我认为这种可能性不大。甚至在期货当中可以通过套利方式来做，比如我们做商品期货，有的时候出现低仓，而股指期货低仓几乎没有。而期货是可以做短期交易的，到期之后应该是比较平稳的，应当说不会受到太大的影响。

11.很多金融产品最典型的就是权证，今天宝钢权证跌了84%，今天是最后一个交易日。对于这种新的金融衍生品大家怎么防范它的风险？

东方语:我觉得从金融衍生品来看，大家只看到了它更高的收益。从市场操作角度来看，我们给愿意把它当做一个套期保值的品种。但如果你没有这么大的风险承受能力去做的话，你的胜算是比较小的。 权证刚刚开始推出的时候炒作的非常火，成交量占市场成交量的份额很大，越接近到期，它越接近一个平衡。我觉得投资者做投机的话，个人感觉不可取，还是应当把它当做一种套期套利的工具。

12.“股指期货推出之后在对个股的操作上有什么变化？”

东方语:股指期货的标的物是沪深300，我们更多的是要关注沪深300的成分股，刚才我也谈到了沪深300，50%的权重都在排名前60的成分股，这些成分股都是优秀的上市公司，排名前30位深沪指的成分股在06年做的调查平均收益是在6毛钱。 在这样的情况下投资者首先会选择投资蓝筹股，此外会在股指期货做套期保值。所以我觉得普通投资者应当关注的，或者你关注沪深300前60名。

13.请谈一下股指期货和股市的关系。前一段只要提到股指期货这个词的话市场反映总是向下？

东方语:我觉得从几个方面来看，从投资品种来看，股指期货的标的物是沪深300指数，而沪深300指数选择的都是优质蓝筹，半年调整一次。都是根据市场交易量的规模来调整的，推出之后会强化市场的投资价值，以发展投资价值为主流的操作思路。优质公司更多的时候收到追捧，尤其受到机构投资者的追捧。机构投资者具备了这样一个套利工具也会刺激他做比较大的操作，进行两个市场反方向的操作，目的一样，从长期来看还是一个稳定的市场。 分析一下沪深300指数，它的成分股贡献率的集中度很高，60家的成分股足以影响到股指期货，它可以在牛市的背景下在两个市场同时做空，获得更大的收益。机构投资主体这种操作行为会形成市场的主流思想，挖掘优质的品种，造成的可观现象是优质的公司市值比较大，交易量有一定的要求，如果你不符合这个要求就不会被选在其中，理论上来讲，市场上的投资色彩也会轻一点，大盘当中的中流砥柱也会起到稳定的作用。股指期货更多的是稳定市场，倡导投资价值理念的操作思路，这个目的就是尽量减少投机性。 而投机性也是有一定作用的，投机的泡沫在繁荣市场也是需要的，一瓶啤酒泡沫太多的话没有什么内容，太少的话不新鲜，投机是需要的，更主流还是需要价值。

黄涛:我觉得一个成熟的市场跟着经济周期来走，无论什么做空和做多机制都符合客观规律。 第二如果期货出现了一个比较大的背离，市场当中也会出现很多的反向套利盘进行操作，相反这个套利盘也会对市场有一个支撑，所以对于完全做空的概念，我不是特别的认可。而且股指期货的推出主要的目的是化解我们目前证券市场的一些风险，这是最直接的目的。其次它的目的间接可以提升上市公司或者整个股票市场正确的价格定位。有效的化解单一市场的风险。就如同商品市场为现货商和终端使用商提供保值服务，这个道理是一样的。

14.网友提问，请教两位专家股指期货与普通的股民有什么关系？股指期货推出之前散户应当做哪些工作？我们刚才也提到一张合约不到两万元，也会有胆子大的散户冲进去，对于这样的普通投资者应当做什么样的工作呢？

黄涛:我认为普通投资者最好在上市之后半年的时间观望，先学习。关注的是市场流通性和市场波动率。市场波动率过大的东西不要去做，还有市场流通性小的盘子你也不要去做。

15.对于股指期货两位认为普通的投资者还有哪些机会？

黄涛:我觉得作为散户投资者一定要认识到股指期货虽然炒作的标的物是股票、股指，但实际上是期货，不会脱离期货的本质，期货所有的规则在这里面都有体现，它的风险甚至比商品期货还要大。我们在介入的时候一定要考虑到风险问题，充分考虑到个人、家庭的风险承受能力。目前风险市场已经有很多基金，封闭的，开放的进行理财服务，这些基金在专业人士的操控下有很好的操作能力，我们也不必付出很多的学习时间，所以中小股民在一开始最好不要参与。首先考虑到你的学习成本有多大，炒10年股票未必就可以学会。

东方语:我本身也是在证券机构里面，目前随着金融衍生产品的日益丰富，更多的市场是向机构博弈发展，普通投资者应当选择一些专业性比较强市场信誉好的公司来帮助打理。而你本人参与其中，因为在风险控制以及各方面信息收集的弊端是很难在这个市场当中赚到钱的，所以大家在做自己理财和投资的时候要对自己做一个充分的评估。股指期货推出是一个好事情，但具体到每一个人它对于你的生活有什么样的影响，大家应当客观公正的来看。尤其在进行成分股的替换过程当中有一定的操作空间可以做。这个问题我看上证50ETF和上证180ETF跟投资者也谈到了，ETF推出的时候，上证50和180在指数替换成分股都有一些操作机会，所以我觉得普通的散户还是要把投资点放在股市上，选择优质的成分股。 深沪300指数由于期货的影响虚假的东西少一些，比如我们看上证指数，随着新股的不断发现，扩容增加这个指数肯定是往上走的，不容易反映市场的全貌。你每天看市场的时候不一定只看上证指数，可以看中小企业版指数，沪深300指数等等综合的来看判断市场的全貌。投资者真正做好投资要认识自己，你自己是否有一个风险投资的能力，而指数是进行风险投资一个很好的工具，而且我们看什么样的指数又给投资者提出了一个问题。你关注什么样的指数？关注一个指数，还是多个指数。

主持人：后期的走是结构型的牛市？您看好哪个行业和哪一类的股票呢？

李振宁：对。我还是看好收购兼并、重组上市，中国的收购兼并未来会有大的，办股市最大的意义就是通过股市资源优化配置，这也是题中应有之义，这种配置因为产业资本的眼光看到的不是咱们的市盈率、市净率赚多少，是从另外一个角度，可能是市场的价值、品牌，我缺什么？可能我很多东西都有，就缺你的东西，我就不惜代价要收。有些行业，比如说钢铁行业，我真正大规模兼并了，钢铁就要好了，就从完全竞争到了垄断竞争，价格就高了，对外谈判的能力就强，从产业资本角度还要看海外哪些行业要转移，外国的劳动力成本太高，当年中集做的这么好，就是因为集装箱老外做不下去，转到我们这里来。下一步航空股是不是还有外国造飞机也是资金技术加劳力的东西，行业A320，例如这些东西，我觉得题材还是很多的，比如商业地产股，这次股权分置改革很多上市公司的大股东持有很低了，百分比不到30了，到一定时候会出现大买家，我就知道这个资产可能值100亿，市值三五十亿，我就是收你，之后我有重新分摊上市的办法，战略性的赚大钱，就会有这样的机会出现。未来的股市的前景还是可以的。

主持人：李老师，非常感谢您在市场迷茫的时候给大家指点迷津，坚定大家的信心。我相信您的预言就像当初牛市起来的时候，作为牛市的预言家一样给大家带来收获和赚钱的机会。

李振宁：谢谢。

东方语、天成期货黄涛

　东方语先生，资深证券分析人士，注册证券分析师、《证券投资周刊》特邀分析师、《金融市场周刊》特邀评论员、"和讯财经网"股票专家、北京电视台"证券无限周刊"作市场评论员。"搜狐财经频道"要闻中心"每日财经"栏目财经顾问、评论员。

　黄涛，1993年进入中国国际期货公司市场开发部工作，从此踏入期货行业，曾任某期货公司交易分部经理，长于技术面分析与交易行为分析，以多年的实际操作经验为基础，结合期货这一金融市场的特点，总结出了独有的持仓成本分析方法。

申银万国首席分析师桂浩明

　桂浩明先生，资深市场分析人士，1993年进入证券行业工作，曾在证券营业部担任多年经理，现为申银万国证券研究所市场研究部经理。从1993年起发表市场分析文章，在多家媒体辟有专栏，以分析市场热点以及政策取向见长，对上市公司财务状况也有一定研究，在市场中有较高知名度。

　　申银万国首席分析师桂浩明：扩容节奏决定下半年股市走向

　　 ★继续反弹难度比较大，围绕1600震荡的可能性会加大。

　　 ★ 扩容节奏的有序将成为市场运行的特点。

　　 ★ 去掉新股和股改对指数虚增，目前沪市只有1400点。

　　 ★ 最近已经打新股资金从8000多亿减少到2000多亿。

　　 ★ 8月15日沪市G股的市盈率是17倍，深市G股是23倍。谁说1600没投资价值。

　　现场精彩交流回放

1. 继续反弹难度比较大，围绕1600震荡的可能性会加大

主持人：本周走势带有很大的戏剧性，周一的时候，市场是黑色的星期一，舆论普遍认为从上周二开始的反弹已经结束了，结果星期二、星期三又连续上攻，把阴线收回来了，反弹仍然在继续。市场下一步到底是什么样的方向。一个可能继续反弹，甚至再创新高，还有一个是还要回来，考验1500点。今天我们请到申银万国首席分析师桂浩明老师跟网友进行交流。

桂浩明：本周市场走势震荡非常大，周一创了新低之后，出现了很明显的反弹行情，今天沪市走到1616点，已经接近20天均线。反弹已经达到了1.54%。这种走势反映了两点，第一虽然扩容预期的放大，本周新股发行，发审会休息两周了。原来的一些压力开始减轻，一些题材股开始活跃，这就使得一些大盘股下跌的空间得到封杀，指数出现反弹走势。虽然大盘有上涨意图，但是从交投来看，沪市是154亿元，深市是110亿元，虽然比前两个交易日有明显的增加，但是总的来看，仍然是8月1号以来最少的。这个水平支撑大盘的上行难度还是比较高的，沪市要在目前的情况下，要持续展开反弹行情难度比较大。形态虽然显示有明显的上攻，但是根本没有摆脱盘整的行情。随着市场后续引进，我们认为市场继续围绕1600震荡走势的可能性会加大。

2. 8月16日成交量低于6月份反弹最少成交量，放量过小说明愿意买进股票的人少

主持人：桂老师您提到市场如何持续反弹的话，最大的问题是成交量不足，属于比较低的水平。有人认为市场缩量是筹码被锁定，如果一旦放量，就麻烦了。6月份反弹，12个小阳线不放量，反弹可继续，一旦放量反弹就结束了，您对此有什么看法？桂浩明：我们认为目前的成交量比上次6月份反弹相比还比较低，上次日成交量最少也是是159亿，多数日成交量是200亿上下，那时候股票的供应量比现在少，没有中国银行，没有G中信、G长电的小非。放量过小说明愿意买进股票的人少，要看怎么看，保持一般的成交量市场还是需要的，但是这个比例现在没有达到。目前让我们担心的事情，是G中信、G长电换手率太低。

3.扩容节奏的有序将成为市场运行的特点

主持人：申银万国近期有一个报告，9个月要再造A股市场的市值，您认为一旦扩容恢复常态，如果这样的话，大盘不就下去了？

桂浩明：说9个月要再造一个市场只是一个说法。如果我们所有的H股股票都能回归，我们再发一些中行类股票，总市值会达到或者接近A股市场这个水平。但总市值和流通市值不是一个概念。流通市值和融资量也不是一个概念。比如说这次中行融资200亿，但是它流通市值就不止200亿，因为上市以后它曾经涨到4块多钱，那个时候的流通值要高于260亿。这不是一个概念。也许标题起得比较引人关注，夺人眼球，但是内容不一样。在扩容节奏不变的情况下，会出现这样的事情，但是我们认为扩容节奏还是会变的。去年7月份到今年5月份不扩容。在扩容较大的情况下，市场回落，强行发行股票也许可以，但是会给市场带来更大的损失。换句话说，二级市场萎缩低迷的时候，也就是二级市场没有给一级市场退出通道的时候，一级市场就失去了存在的空间。目前扩容节奏的有序会成为市场运行的特点。

3.去掉新股和股改对指数虚增，目前沪市只有1400点

主持人：我们看到网友的反映和市场人士的分析，普遍认为管理层并不认为市场不能承受前一段高速扩容。他们认为至少新股还没有跌破发行价，大盘还在1500点以上待着，所以市场能够承受扩容节奏，扩容真空是因为需要新股披露中报原因引起的。

桂浩明：根据我对投行的询问，并不存在这样的问题。只要它拿到发审委审议的时候，距离前一个财务报告披露期限不超过三个月就不成问题，现在并不存在这样的情况，我问了业内人士，现在并不存在需要新股披露这个情况。他可以不拿去年的年报，拿去年的中报也是可以的。第二，不是跌破发行价，这个问题是见仁见智的问题，新股不是发行不出去，中国国际航空2.9元不能发，我能在2.8元发。但是客观上存在有可能发行失败的问题，比如说中国国航发行出去没有得到机构的认可。工行A股和H股同价发行，如果中国银行A股明显低于H股的话，对中行的股票发行也有影响。去掉新股和股改对指数虚增，目前，沪市只有1400点。我们看宝钢的股价，也就是1400点时候的水平。我至少认为当宝钢的股价跌破净资产的时候，它的股价还处于几个月前的水平，或者长电股份创出几个月来的新低，还有中国联通一度出现上市以来的最低价，看到这个情况，不能说这个市场承受能力还是很强的。

主持人：还有一种说法，有人认为，6月份的那次反弹可能是为了迎接中行上市，为中行上市护航，大家认为国航会跌破发行价，你认为会有护盘使命在里面吗？

桂浩明：我认为不会存在这样的问题。如果要让国航上市不破发行价，也就是用11亿的资金，配售部分没有马上上去，不直接用11亿的资金护盘，却要消耗几百亿的资金作这波反弹是不现实的。有人会说总有人暗中操纵这个市场，过去确实存在这样的可能，现在有这么多基金，这么多机构，这么多股票在里面，操纵这个市场很难的，即便有政府，操纵也没有以前那样的效应。更何况国航跌破发行价并不是必然的，我们有什么理由担心它呢？

主持人：如果大盘不反弹，继续往下跌，中行发行价可能也守不住了，你认为这笔资金去守中行就完了？

桂浩明：为什么要守中行。是否有人把钱消耗在上面，而不是为了盈利，我们国家现在并没有平准基金，而且从现在的情况来看，市场的行情上扬并不是靠简单的大盘股推动的，大盘股有作用我们不否认，但是真正表现好的在目前还是题材股，从这个情况来看，中行上扬只是简单的回归。如果一个股票从4.05元跌到3.22，或者涨到3.32元，是否就夸大了中行的功能，或者对它的理解过于现实了？

5. 最近已经打新股资金从8000多亿减少到2000多亿

主持人：大家说下半年会有几百亿小非上市，你认为扩容会不会扼杀股指上行？

桂浩明：市场的供求关系不会像大家想象的那样，这会导致整个大盘会反弹，这个压力仍然会存在的，后续的行情发展，一个是扩容的有序性，小非解禁是法定的，也需要管理层加速吸引资金。市场需要平衡这种供求矛盾，来达到市场的平稳。

主持人：大家注意到机构投资者都囤积在一级市场打新股，无论是保险基金，证券投资基金都在打新股，把保险基金投资股票比例提高一倍，有什么作用？还不是直接打新股。

桂浩明：打新股只有一个动机，就是它的收益比二级市场更高。新股具有低风险高收益的特征。随着近期市场特征来看，新股这种特征已经淡化了，即便你上涨比较高，收益计算一下，年收益率也不过5%左右。上周上市的昆明世博园就是这样。我们计算一下它的实际收益率并不高。现在如果市场平均资金成本是5%，甚至超过5%，我们看到回购率在发新股时候，已经达到这个水平。在这种情况下，资金是否会大量介入打新股。，我认为不会，前一阶段打新股资金量是8000多亿，最近已经减少了2000多亿。当利润收获不到的时候，他一定会调整方向。最近我看了三大证券报都登了一位教授的文章。海外新股上市后发行价溢价不过就15%，中国互联网新股在纳斯达克上市的股票情况是一个特例。如果过多的话，市场会调整资金的流动。如果二级市场有机会金未必会进入一级市场，所以要有序调整现在的发行制度，让它更加平衡资金做出自己的选择，我想这是很重要的课题。现在新股发行放慢，恐怕也有管理层在研究。客观上我们已经看到，包括新华社对现在的新股发行制度提出了批评，这种制度调整会对大盘，对资金的分流起到一定的引导作用。

主持人：您谈到新股发行方式的改革问题，市场上反映比较大。我记得您在文章中提出，新股发行原则已定，很难改，您认为哪些方面有可能改？

桂浩明：现在来看，一个原则是向机构倾斜，这是比较明显的方面，同时，加快扩容，直接融资很难改变，但是新股发行节奏上会有调整的余地，比如新股，现在机构先网下配售，再网上认购，这可以提出修改合并到一个交易当中同时完成。客观上对新股发行有影响的是市场，国航案例出现以后，也会迫使投资者思考，尽管管理层想快但是也快不了，你向机构倾斜，机构反而不要，市场的无形之手会教训它，市场是最有效的。管理层会不会迫于现实，或者管理层会不会从现实的角度出发考虑节奏 ？这个情况可能也是存在的。我们现在无法做出判断。不过当市场舆论开始出现，并且从市场舆论转化为现实，当新股大量发行之后，投资者很少有获利空间。中国银行已经出现这样的问题，一个负责任的管理机构会从市场角度出发进行调整，否则无法对市场的长期稳定提供很好的保障。

6. 投资者教育应该首先教育机构投资者

主持人：关于新股发行方式改革，中小投资者对机构配售新股很有意见。我印象当中，配售的兴起当初是为了大盘股发行的保障，现在怎么弄得大小都配，这个事情弄得机构全都以高的中签率获得新股的资源，您不觉得这是市场的不公平的地方吗？

桂浩明：从新股发行制度来看，以前是大盘股向机构配售，定价是由主承受商和上市公司商定下来的，当时觉得这个制度不合理，就采用询价，但是机构觉得询价我没有好处，就出现了后来的配售方式。小盘股20%大盘股50%，最近也有人提出，既然向机构配售，应该是小盘股50%，大盘股80%，与国际接轨。

第一我们还要承认中国市场起来以散户为主的市场，第二，海外市场一级市场和二级市场是基本接轨的，反过来说，一级市场50%是不赚钱的，拿到钱也是5%或者8%的收益。我们现在市场由于新股的定价还比较高，而且上市以后价位更高，前两天世博园上市涨230%，有的人这不是询价，而是寻租，散户意见很大。关键问题是，我们怎么保证询价机构的合理合法权益，同时可以保护投资者利益。我这里有这样的设想，现在很多机构询价，他们有时候询价，比如说今年上市的新股江山，发行价6元，，有的机构是询出5块多，但是有的机构询出8块多。对这样乱喊高价要制约。你定的价格不能有过多的偏差。目的是扩大了一级市场盈利空间，使得询价成为真正的询价，而不是寻租的工具。

主持人：在国航的情况当中，出现了基金询价，保险来买单的现象，询价的人可以不参加配售，可以不负责任叫高价，您认为这一点会不会在之后的发行制度进行改革？

桂浩明：，我认为会，既然你报出这个价，就应该去买，如果只询价不买，就会造成任何的乱喊价。最近有一批基金公司，一些券商、信托公司都有这样的情况。我们国家一直想培养成熟的机构投资者，但是我们机构未必很争气，有时候为一己私利，一些做法有问题。我认为投资者教育应该首先教育机构投资者，至少对在制度上对这些机构投资者有所制约。你询的价或者报的价不买的话，就取消一年的询价资格，只有这样才可以使询价制度更为稳定。

7.现在披露数据来看，还没有到进一步宏观调控的可能性

主持人：我们来分析一下跟市场走势另外两个相关的问题。如果下一步银行准备调准备金率或者升息，您觉得会不会对大盘的走势有比较大的影响？

桂浩明：首先我觉得会有影响，不会没有影响，如果利率提高的话，就是一级市场无风险资金成本上升，肯定会受到影响，准备金率也会影响市场供应，减少流动性，这是肯定的。现在我们利率并不明显，所以影响是有限的。现在管理层的思路上，继续扩大汇率波动的有效性，依靠汇率的手段解决流动性过剩的问题。虽然7月份的固定资产投资比较快，但是7月份国有企业的增加值已经放慢了2个多百分点，作为工业增加值的放慢，也意味着这我们未来GDP增长速度也会放慢，这样宏观调控的影响就会逐渐体现出来。我想关键问题还是对数据的评判，我觉得从现在披露数据来看，还没有到进一步宏观调控的可能性。

8.8月15日沪市G股的市盈率是17倍，深市G股是23倍。谁说1600没投资价值

主持人：现在空方的观点说现在这个市场在1600点，估值偏高，有的基金经理说到1500点才有价值，或者1600点只有你前面列的大盘股才有价值，其它股都没有价值，这是不是市场上升的障碍？是不是先下才能上？

桂浩明：估值有没有标准，哪个估值算高，哪个估值算低。我自己编过G股的股改指数，昨天沪市G股的市盈率是17倍，深市G股是23倍。这是静态的，如果上市公司效益不断提升的话，我们应该有理由相信，它还会有进一步上升的空间。香港股市市盈率肯定要比我们高。对上市公司来说，估值按照去年的收益来说，反映去年的收益水平，我们要看它的未来发展。简单看1600高还是低没有意义。如果盈利明显上升，2000点也有投资价值，1600没有投资价值，或者1500、1400、1300就有了，我认为这是非常形而上学的观点。

主持人：可是有人算深市所有的股票，包括亏损在内是63倍市盈率。

桂浩明：不同的样本算出来的结果不一样。我认为这并不重要，关键看具体的公司，具体的点位，因为你用算术平均法算或者加权平均法算得出的结果会不一样，有的公司计算方法也会存在差异，要简单推出结果也很难。我按照我们申银万国每天的数据生成算的。为什么我没有把非G股算进去呢？因为以前G股公司上市之后股价都有调整，每股收益率是不变的，这样市盈率都会有所下降。

主持人：现在谈一下人民币升值的问题。

桂浩明：最近人民币又会涨到1:8，地产股更多的时候会建立在这样的预期上，就是由于我们宏观调控使得部分地产股，或者质量比较差的，会面临比较大的危机，但是优质地产股会借个机会获得更大的发展，因为调控本身是扶优淘劣的过程。地产股固然有人民币升值的主要因素，但并不是最重要的因素。从长远来讲人民币升值速度还会加快。但是这个作用很难在某一个时点上，今天上涨有一个升值，明天上涨有一个升值，这样就等于简单联系在一起了。

8. H股海归面临最大的问题是市场承受力，我们缺少足够资金承接

主持人：香港恒指走势非常强，我们看好股市的时候，说A股不管海外股市怎么调，我们可以走独立的牛市，但是现在走势比以前弱多了，是什么原因造成的这样的现象？

桂浩明：是资金流向的原因，香港两个市场是开放的，内地市场是封闭的，其取决于局部资金流向问题。在现在大量资金向一级市场分流情况下，市场有一些下跌也是自然的。实际上香港市场的资金供应，股票扩容也很快，9月份又是一个扩容高潮，扩容为什么不跌？是它有全球的资金不断向它流动。而我们的资金比较少，而且有资金也流向了一级市场。

主持人：我们谈一下跟扩容有关的问题。上次我跟李振宁聊，他说A股应拒绝海归股。他认为海归股往往被境外投资者炒高的股票，他炒高我们内地投资者买单，这不公平，联交所规定先H后A股，A股发行价比H股市价低九折。

桂浩明：我认为引进海归股要同时考虑市场的资金承受能力，H股先到海外上市就是境内没有足够资金承接下来，所以它没有办法，只能到海外去上。到海外被炒高以后，海归也是正常的。我们不要有叶公好龙的心理。关键问题这个企业是好企业，同时要有好的资金承受能力。我们也有境内炒高再到境外上市，也有这种局面，这都是市场行为，如果你不看好可以不买，50块、45块你可以不要它，并没有人强迫你，关键你觉得值得不值得买。现在海归面临最大的问题是我们缺少最大的资金，所以海归上市成为市场最大考验，。国航出现这样的情况，主要是大家对它的行业前景不太看好。所以如何选择合理的海归时机非常重要。当然，自己要有一个非常好的能力。

主持人：您认为对H股的回归要区别对待，当然，大家说了国航是垃圾股，所以受到冷遇，但是中行至少不能算垃圾股，但是价格比H股低得多，您认为这是什么问题？

桂浩明：我认为主要原因是市场承受力。市场承受力确实存在问题，我觉得当我们刻意要发展一级市场，要海归回来的时候，一些机构投资者你要考虑你有足够的钱买吗？如果没有钱买，真正要回来了，就会怕。我认为核心的动机是让我们自己的资本市场壮大起来，当我们没有壮大起来时我们如何争夺定价权，没有钱谈定价权，关键自己要发展才能说话。我想起邓小平说的，发展才是硬道理，资本市场也是这样，仅仅凭主观意识，在资本市场是用钱来说话的。我们的市场已经取得很大的成绩，但是总的来看，资金结构合理方面还存在很大的距离，当然这跟我们投资意识不强，还有大量资金没有进入股票市场。要在多长时间把资金搞得多大，比海归回来更为现实。

主持人：桂老师您所说的问题，至少在年内取得重大改观的情况是不大的，您认为下半年管理层是不是应该适当控制一下海归，除了工行非上市不可以外，其它好几支H股可以稍微晚一些？

桂浩明：目前工行只是提出上市申请，香港没有接受聆讯，A股还没有提出上市申请，证监会正式受理，还有发审会核准，才能发行，但是证监会并没有核准发行，怎么说它会在年内发行呢？有的公司认为在今年发行就认为今年肯定会发行呢？这有点泛滥了。任何企业都可以说我想发行股票，如果每个企业都这么说，我们每天发行十个股票还来不及。 什么叫已经发行了，什么叫待发行的，什么叫发行意图，这都是有区别的。符合发行条件，目前核准制的情况下，并不一定马上让你发行，管理层在这方面做适当的调整是应该的，他们的主观意图是发行更多的股票，但是欲速则不达，将来适当控制节奏，这两者之间不存在不可调和的矛盾。

主持人：扩容额度或者金额来讲您认为应该是多少？由于市场对扩容没有稳定的预期，或者不确定的风险很大，当然，这个市场承受的风险就很多了。

桂浩明：额度是计划的产物，是没有意义的，要按市场来调整。讲透明度，怎么透明？我个人认为，管理层不应该定什么额度，要上多少，并不取决于二级市场。海外市场接受并不是证监会来定的，都是主承销商来定，因为卖不出去就在主承销商手里，他必须考虑。，应该由市场调节，我们现在没有进步到这个层面，我们要从两个方面考虑，第一，证监会在一段时间安排一个数量，而不是过大，一个月上几百亿，不现实。第二，避免每天一个。维护市场稳定同样应该成为考虑因素，两者一一对应起来，我认为应该按照市场调节节奏，这是与时俱进的做法，也是比较实际的做法。

9. 下半年的题材股机会大一些

主持人：最后，我们再来讨论一下市场的热点，市场近期的热点和下半年的一些机会，您能发表一下您的看法吗？您认为在目前市场比较微妙的情况下，选择哪些股票或者哪些板块机会相对大于风险呢？

桂浩明：我觉得在这样的情况下，题材股机会大一些。会出现相对观望的情况。也有大盘股会进行介入，即便介入也不一定会有很大的行情。昨天是地产股作为题材股，今天是有色金属。这些题材股阶段性上涨也是可以得到保障的。尤其小非上市比较多，8月份会到一个小高潮，可能也会带来一些机会。像东方明珠这些股，调整之后也会有一些机会。还有一些在新股当中，大家觉得新股普遍不好，定位过高，但是反过来也会带来一些机会，由于大家都在抛，抛到后来就会过头，就会形成一个低位的机会。这也有一个合理估值的问题。

9. 宝钢权证让投资者认识到什么是血本无归

主持人：您能不能谈谈另外的板块，本周最大的明星应该是宝钢权证，您认为您对宝钢权证的走势有什么看法，虽然宝钢权证的下跌，带来权证市场下跌，是不是给风险投资者带来了机会？

桂浩明：我声明一下，宝钢权证不是超跌，是合理回归。今天宝钢股价是4.15元，宝钢行权价是4.2元。从这个意义上讲，宝钢权证并不值钱，跟万科权证相比，更是一张废纸，我认为个人有个人的算法。5个交易日时间也是步步向价格回归，这对每个企业都有这样的可能性。关键是跌到一毛钱、几分钱的时候，宝钢股份再涨一涨。以前我们没有从以前的最高价慢慢靠拢，这样做可以让投资者认识到什么是风险，什么是血本无归。同时要看正股，股票权证有没有发挥它价值，资金供给杠杆功能，同时要看价格是否合理，现在更多属于价外权证，总体来讲我认为应该是回归的，但是有些还是可以折点钱，还是可以允许一点溢价，可能有交易的灵活性，保值套利的功能，但是这个幅度过大的时候，还会有一个回归，只是早晚的事情。看到一个品种明显价格和价值不符的时候，投资者是否一定要介入，玩一个心跳呢？

主持人：桂老师在沙龙结束之前，希望您对下半年市场行情和扩容的压力做一个展望，您也预测一下年内有没有创新高的可能。

桂浩明：下半年扩容压力我认为不会像我们原先预期那么大，市场这只手会起作用。但是也不会像以前暂停三个月，可能会以比较温和的趋势，有节奏的趋势进行。扩容节奏上的改变，价值的调整，新股收益会有所下降，不会像以前单一品种收益很高，如果一年有20%的收益，一定是二级市场的灾难。第二，由于扩容减缓，市场增量制度形成，在8、9月份调整之后，还会形成一定的市场机会，能否创新高还取决于市场对题材股的把握、挖掘，我个人认为这种情况并不绝对排除，因为上半年已经有比较大的涨幅，我们没有必要认为下半年一定要涨。不会出现上半年闭着眼睛买股票，就肯定会上涨的情况。

主持人：您对投资者的建议是什么呢？

桂浩明：参与一些题材品种操作，但不要满仓，这个时候可以加大一些操作的力度，这个时候不像以前那样非常接近，而是属于相对谨慎性的操作。

主持人：您认为沪市的1500点，有可能为击穿吗？

桂浩明：从理论上没有哪个点不可击穿，或者被突破。如果扩容不像前阶段这样快的节奏，我认为不太会击穿。

主持人：非常感谢桂老师在市场的关键时刻发表您的观点给投资者以指导，希望桂老师能继续作客和讯主题沙龙，谢谢桂老师！谢谢各位网友！再见！

　李振宁：国航不该海归牛市远未结束

　　 ★ 股权分置改革解决了中国股市一个最根本的问题，它带来的影响力绝对不是说上涨到1700点、2000、3000点就不在了。

　　 ★ 国航网下配售受阻，说明市场会对管理层的行为或者对上市公司的行为有一个制约。

　　 ★ 国航根本不该海归。不管企业好坏，海归还是要谨慎。

　　 ★ IPO我们也不能发得太快太滥，超英赶美了。

　　 ★ 垄断行业还是少发股票为好，或者把垄断的利润市场化以后再发。

　　 ★ 上证综指是虚假指数应当改革。

　　 ★ 股指期货只能解决个别投资者保值的问题，解决不了整个市场的保值问题。

　　 ★海外股市期市调整仅会对国内相应的某些板块有影响。

　　现场精彩交流回放

1. 股权分置改革解决了中国股市一个最根本的问题，它带来的影响力绝对不是说上涨到1700点、2000、3000点就不在了，我觉得这个影响力还会在的

主持人：近期，股市出现了多年来罕见的连续下跌的走势，深圳市场连收九根阴线，上海1500点关口也在面临考验，大家认为这次出现的大的调整主要认为是扩容过速造成的，当然也有一些其他的因素，有一些市场人士呼吁救市，有没有必要救市，怎么救市，今天很高兴请到大家的老朋友上海睿信投资管理公司董事长李振宁先生来发表一下他对市场的看法。

李振宁：最近市场下跌实际上是从5月下旬开始的，从1690点已经开始调整了，但是在调整过程中有些股在涨，有些在跌，从上海综合指数看创了1750的高点，看来是一些新股上市夸大了情况，为什么会调整？首先我觉得股市有上涨有下跌。上次我在和讯网做节目的时候我提醒大家，有时候牛市的调整也是很惨烈的。519行情最低调到1400，股权分置改革的行情影响不会调这么深，可能各位也都记得，我也讲在香港因为期货的波动太大，资源股要注意。调整本身有它的一个过程，中国股市上半年是全世界表现最好的股市，特别是突破1300以后几乎是扶摇直上，本身也孕育了一个调整的要求。我也讲过，牛市中和熊市的区别就是，熊市每一个高点都是出市的机会，牛市每一个低点都是入市的口子，现在虽然有所下跌，但是我觉得不改牛市的本来面目。因为这波牛市我讲，是股权分置改革造就的。股权分置改革的意义人们会越来越认为到，它就相当于中国当年的农村改革，改革前要什么没什么，改革后很多东西都有了。股权分置改革解决了中国股市一个最根本的问题，它带来的影响力绝对不是说上涨到1700点、2000、3000点就不在了，我觉得这个影响力还会在的。

2. 国航网下配售受阻，说明市场会对管理层的行为或者对上市公司的行为有一个制约

主持人：市场认为行情是因股改对价而起，股改结束了行情基础就没有了，这个观点和您相反的。

李振宁：这个说法完全错误，对价是股改给大家带来的利益。你得到三股两股带来的除权效益，会上涨到20%、30%，但这不是根本意义。根本意义是过去完全是行政的股市，而现在市场的机制会带领着发生很大的作用。从我们的现在的新股发行，尽管这次我也认为新股发行速度太快，没有考虑市场的承受能力，但是现在和以前不一样在哪里？以前是行政的，只要想发就可以发下去。现在不行，现在是全流通的时代，不是你想无限制的发就能发的，就像香港市场、美国市场，我们也一样。今天为什么强力反弹，就是因为国航网下配售受阻。

因为券商有包销责任，券商只要是询价询不出好价我就不干了。市场经济啊，谁给我赔钱啊。我觉得市场会对管理层的行为或者对上市公司的行为有一个制约，这是和过去不一样的，过去是股权分置的，大家认为发下来的东西很少，那一大部分东西是永远不会卖的，我就可以恶炒一把。现在不行。中行跌到3.22元离发行价差5%。大秦铁路比发行价涨13%，就告诉你管理层二级市场的承受能力不行了，大家承受不了这个新股发行速度。国航可能就是跌破发行价，券商包销，发行失败，与其这样还不如调控一下。宏观调控调半天就是别等着哪一天顶不住下来了，事先按一按。非要到跌破发行价了再控制，提前要控制一下节奏。

主持人：李老师，您认为国航缩小发行规模，这个事情本身您认为是管理层的调控措施？

李振宁：我觉得是市场行为，不完全是管理层，国航要询价，之所以做出这个调整肯定是询来询去，一些机构和保险不感兴趣，券商肯定也不会承担这个责任。如果它还坚持原来的股数，发行不是有一个规定嘛，如果达不到70%还是多少，发行流产，就失败了。缩小之后估计才能发过去。这就说股市的制约在形成。当年IPO也说市场化，一询就询50倍，再一询80倍，现在为什么询不出来了，还是和股权分置改革以后市场的结构变化了。但是我觉得管理层还是要平衡，现在这一段完全是靠市场、靠老百姓自发的入市，真正促进资金入市的不多，发行速度又这么快，所以还是要有一个综合平衡的观念，这样可能就对股市比较好一点。

3. 关键不在于你发行有多少，在于你有多少资金能够入市

主持人：实际上，李老师，大家对国航的扩容来讲主要是两方面的意见，一个意见是像您所说的扩容的节奏提快了，有一个说法是在9个月之内让总市值翻一倍，您听过这个规划吗？管理层是不是想发多少发多少。

李振宁：我没有听过，有听说是可能再造声势，发个一千几百亿，这还是可能的。我还是这么看，不在于你发行有多少，关键就是你有多少资金能够入市。如果把保险公司的比例放大，允许三类企业入市。来点别的政策，资金也扩容，只要平衡就好，当然有的人讲流动性过剩，那是银行资金流动性过剩，不是股市，很多国资还是把股市视为洪水猛兽的，这里还是扩容要有一个节奏。

4. 国航根本不该海归。不管企业好坏，海归还是要谨慎

主持人：李老师，打断您一下，大家并不认为管理层引进更多的机构投资者或者扩大投资比例是利好，现在各类机构投资者都涌到一级市场去了，扩资最后全扩到一级市场去，一周如果认购一支新股，一年就有20%的无风险收益，现在最多是一周5支，并不是1支。怎么会到二级市场取冒险呢？

李振宁：这个想法也不对。一级市场有些股票一上来，比如说国航，如果继续在这里会跌破发行价，因为国航的业绩是在那里的。民航大家都亏损，你凭什么赚钱。咱们坐飞机也不一定都爱坐国航，你有什么优势，别人都亏钱你赚钱，长虹当年也跌到亏损边缘了，很多的彩电也都亏损。康佳当年还有9毛盈利，第二年巨亏12亿，就是造的假。国航没有必要去发，因为现在业绩是没有保障的，这种公司根本不该海归。海归要树立一个好的形象，海归第一支就树立成这样，以后大家对海归都怕了。海归有一个可怕的弱点，当初老外买的都便宜，现在咱们弄不好就是给老外托盘，让人不舒服。国航有什么特殊的绝招就赚钱了？大家都有赔，这样是很容易跌破发行价的。要相信市场，很多资金都说钱围绕着一级市场，一个国航跌破发行价，中行没有赚到钱，大秦铁路收益率也很有限。甚至股市再往下调整，都跌破发行价，这批资金反而觉得一级市场买你那个股还不如在二级市场买跌破发行价股票，跌破发行价10%为什么还不买呢？我们不要怕资金围绕着一级市场，这都是一点点培养。有的人在场边看着，小试一下，最后还是会接上的。

主持人：按照您的说法还是跌破发行价是好事，这样就可以把一级市场的资金吸引到二级市场了。（本文为作者授权和讯网独家刊登之作品，其他媒体不得转载本文全部或部分内容，除非经和讯网授权许可；其它网站\传统媒体转载须事先与原作者及和讯网（hrstock@hexun.com85650830）联系。）

李振宁：在算收益率的时候算多少收益，都是在中行开盘第一天算的，后来的收益率就是在下降。真正有的盘子极小你认不上，真正认上的盘子大点的没有什么收益。这种东西摇来摇去大家觉得没有什么意思了。相反我们在二级市场还是有很多机会的，有很多股票，当初我说有色怎么样，是你吵太高了，现在跌业绩很好价格就出来了。现在好多业绩并不差，反过来大家又可以进去了。

主持人：大家认为，像国航这样的亏损企业，大家只注意到了过去三年是盈利的，达到上市要求，今年一二季度都亏损了，明摆着亏损的股票还上市，大家认为是为国企解困服务，又回到过去了，您认为是不是有这个意思在里面？

李振宁：是不是亏损我不知道。

主持人：报纸上报道是亏损。

李振宁：我们是要看未来，股市投资是投资未来而不是过去。我觉得发改委掌握的应该考虑未来的盈利预期而不应该只看过去盈利，够条件就可以了。而且我对海归是比较谨慎，你已经有一个融资渠道了，现在急着回来,不要说你是质地比较差的公司，就是质地比较好的公司也要小心。因为有些好也不一定是真好，比如说石油股，是靠你真正管理得好，得来的业绩，还是靠涨价涨出来的，哪天油价一跌怎么办？中石油，有些人讲A股缺乏什么怎么怎么样，似乎海归就海归了英雄回来，现在有些东西是当年老外买得都很低，现在我们一下子都接了，也很麻烦。怕这些东西，万一油价一跌，大家又要骂娘了。便宜的时候卖给老外，贵的时候卖给老百姓，还是要谨慎。股市的资源也是有限的，还是要有一个好的运营环境。

5. 股权分置改革培育起的投资信心还是要爱护

主持人：最新的消息是中移动要回来了，在香港的股价是40多港元，回来了价格怎么发啊？要圈多少钱啊？

李振宁：所以我是觉得海归还是要谨慎，就像刚才讲的意思，搞不好就引起老百姓不满，当初卖给老百姓都很便宜，我们发贵的，万一不行了怎么办？中移动现在做3G，这个东西也没有钱赚，推广期很长，摊薄了业绩一下子下跌，也会损伤我们的投资信心。股权分置改革培育起的投资信心还是要爱护。

6. IPO我们也不能发得太快太滥，超英赶美了

主持人：还有一个对管理层的意见认为证监会的信用比较差，新老划段的时候说扩容一定要考虑市场的承受力，现在根本没有考虑市场的承受力，这是不是个问题？也有人认为证监会应该公布扩容的时间表，年内到底打算扩多少？让大家心里有数，不是想扩多少扩多少？这个要求有没有合理性？

李振宁：时间表很难说扩多少，现在市场扩容还要企业上报多少。

7.垄断行业还是少发股票为好，或者把垄断的利润市场化以后再发

主持人：中国的企业都有融资冲动，不是都想上都能上，管理层还是有一个控制的。

李振宁：证监会出了一个条例鼓励大家收购兼并，股市上还是要把很多想上市的企业真正好的引导到股市上的收购兼并上，我们也有很多资源，收一收，不一定要用IPO的方式，IPO我们也不能发得太快太滥，香港也就1000多，美国也就3000-4000我们这么发下去就几千了，超英赶美了，股市还是一个资源整合的作用大于新股发行，过多靠新股发行不行，很多的企业已经很好了，应该靠自己的自有资源发展。中石油去年有1750亿利润，还发什么股票？开玩笑。那些本来垄断的企业赚的钱足够了，一些经济学家动不动就说海归企业就是好的，说白了还是大型国企，体制并不见得好，就是掌握了垄断资源。现在对多少豪门也不满意，你挣的是垄断的钱，一旦采取政策把垄断利润收取高税，这些企业马上就不行，本来有些收入是不合理的，在股市上就变成了和股民的利益在一起了，你就没有办法调整了，一调节股民就是政策的牺牲品了，垄断行业还是少发股票为好，或者把垄断的利润市场化以后再发。而且我们还是要掌握质量，现在关键是质量，如果你IPO上来的东西最后不是那么回事，最后又会影响到市场对我们的信誉度，因为股权分置改革总的来讲，很多的集团希望把好的资产注入，大家的积极性比过去高了，对二级市场的关心度比过去高了，利益是一致的，但是还要看到我们有相当大的是国营企业，体制摆在那里，很多国营企业还没有搞股权分置，这和完全市场经济的上市公司的行为还是有很大区别的，在这里对他们的行为还是要控制，管理者还得有一个适当的掌握，因为国营体制下投资冲动，把钱全捞来，我这一任就好了，后面就是洪水滔天了，我们要看到股市是有进步，由于所有制的问题还是有很大的差距，这个时候还是需要管理层适当的加以控制，否则就可能影响到股市的稳定。

主持人：李老师，说到这里有一个问题和您刚才说的相关。大家认为，国家在搞宏观调控来抑制投资冲动和流动性过盛，股市拼命的发新股，搞IPO，这是和宏观调控的精神相违背。

李振宁：这里面是这样，我是觉得，金融还是要做一个大的统一的考虑。因为你发新股，这种说法也有它一定的道理。因为你发新股本身也是扩大了固定资产投资，因为咱们规定得很明确，专款专用，拿来消费肯定不行，干别的也不行，报的项目就要上。这里我觉得也有一个协调的问题。它这里也是固定资产投资的一部分，这个融资和那个也是有一些关联的。当然这个和那个国家的担心程度就没有那么高了，那个说白了。（本文为作者授权和讯网独家刊登之作品，其他媒体不得转载本文全部或部分内容，除非经和讯网授权许可；其它网站\传统媒体转载须事先与原作者及和讯网（hrstock@hexun.com85650830）联系。）

主持人：银行的钱，担心成不良资产。

李振宁：对。这边是股市的钱。股市的钱现在看也不是那么好使的，股权分置改革最后还是要让步股东的利益，当初你圈了人家的钱，骗了人家的，我和不太了解中国国情的外宾辩论过，他们认为股票流通这是与生俱来的权利，没有必要支付对价，买股票风险自负，活该倒霉。我说中国不一样，当初是造假上市，骗了老百姓，和美国不一样。企业又是国有企业，安然骗老百姓最后安然没有办法还是倒闭，这不是政府的企业。我主张政府的体制改革还是要下点工夫。十六大讲的很有道理，我们很多国有的东西还越来越强，随着强价格不断上涨，资源越来越向国有垄断企业倾斜，这实际上不利于资源的配置。

8.上证综指是虚假指数应当改革

主持人：有这么一种说法，证监会之所以大干快上的扩容，主要是为了推股指期货，现在沪深300的很多股票都不合格，它上一大批合格的大盘股，和境外的市场争定价权，这个有道理吗？

李振宁：这个恐怕不是那么回事，没有什么太大的关系。并不是说我上几个大盘股就可以了，股指期货为什么用沪深300呢？就是有一定的标的数量是防止被个股操纵，如果说股票标的少，只有中石化一家，大家一拉中石化股市就拉起来了，通过操纵个股来操纵期货，这样就不太有利，从这个角度讲，大盘股多了以后，但是这样都可以用基数手段来处理，我可以从指数上做一个限制，香港就做了限制。

主持人：好像是一支股票的权重不得超过15%。

李振宁：我们完全可以不超过10%，管你多大盘呢。指数其实反映的是全体的东西，我就不让一支股票影响大盘，这个是完全可以的。

主持人：这个可以实施吗？现在大家担心，中行来了，工行来了，一个比一个大，都是虚假繁荣，个股跌得一塌糊涂，有没有希望推动一下指数改革。

李振宁：中国的很多改革都是社会舆论推动，专家学者，大家达成共识。虚假指数就该改，这是老问题了，不需要专家，每个股民都知道。很多分析师也很麻烦，他得拿上证综指和深圳的成指对照，七搞八搞的搞出东西来，这种事情上交所应该限制权重，否则指数就没有权威性，不可信。上市第一天上来就算指数，这在全世界是没有的。

主持人：就是为了虚增指数。

李振宁：就是一些领导觉得跌得太厉害了，不好看，为了粉饰太平搞了这么个东西，这个可以改，一个破指数有什么不能改的，应该稳定一段。

主持人：原来是新股上市一个月再记指数。

李振宁：对，这个比较客观，反映市场的情况，要不然弄一个虚假指数，越来越虚，之后说有的技术分析手段都不好用，使市场缺乏理性、缺乏客观分析的手段了。指数本身就像你的尺本身就是歪的，这个怎么衡量？这个应该改。指数权重的一些规定也是必要的，咱们现在有些，像中石化，总股本200多亿，其实流动的就是28亿，变成操纵，这个特别不好。我觉得后面上得越来越大越来越多，如果都是让他们按着自然的比重，有的国家垄断也不卖，全算上就是这几个股了，也不好。

主持人：在推股指期货之前要把大盘股占的权重畸形的问题解决了，然后在推期货。

李振宁：对。

9. 牛市远远没有结束，价值的重估远远没有到位

主持人：我们再探讨市场关心的另外一个问题，您认定牛市没有结束，大家很担心牛市已经结束了，从市场的角度上说一下您的依据是什么？

李振宁：现在牛市刚刚开始怎么谈得到结束呢？只是牛市的第一波上涨之后做的调整，幅度也是比较大的，一般的牛市也这样。大家的熊市心态很重，有一个调整的期限，从一般的规律讲还是很正常的。但是从调整来看，我们为什么说牛市远远没有结束，我们实际上是一个重估，价值的重估，有人认为已经到位了，我认为远远没有到位。市盈率还是很低的，也就是十倍，煤炭也不高，钢铁、汽车也在复出，也不高。我们还有很多集团整体上市，可能还会使一些上市公司质量有所改变，有所提高，另外中国经济整个的增长还是良性的，从现在情况看，这次虽然国家说宏观调控，但这次的力度比上次还是弱得多，基本上也是担心它不要变成过热，实际上意思还是有过热的趋势。经济学家就更不用说了，上月底我在北京参加北大研究中心的讨论，北大的教授说融资率太低，认为投资率并不高，为什么不高？因为实际上我们整个人均的资本拥有量太少，投资率高实际数还是低。

过剩行业是在全球分工中转到中国来的，管理部门也要有全球视野还有一些观点认为我们现在大家去打压某些行业，说什么过剩，这些行业是在全球分工中转到中国来的，比如说钢铁，最近连续三年的全世界市场都没有增加，主要增长70、80%在中国，分工分到中国来了，纺织业其实大量的都去国外了，如果我们去静态的，用一国经济的狭隘的眼光来看，什么都有了。要卖多少鞋和衣服到国外去，应该从全球分工来看。管理部门也要有全球视野，看看在全球分工中有有利的东西，就可以超出国民的需要，到国外去。

10. 对价值的评估，是对熊市的重估，是股权分置改革以后使中国证券市场焕发活力的重估，是对中国重估。这不是你考虑一年半载的业绩而考虑的

主持人：您的观点很有意思，但是大家面临的是现实，今年的中报和去年的年报都表明上市公司的业绩在下滑，宏观调控大家认为使上市公司的业绩进一步下滑，现在整体的市盈率也和国际成熟股市差不多了，您认为这是不是牛市的基础要出问题？

李振宁：没有问题，牛市当初在1000多点的时候，我在这里说牛市的问题。我为什么说？当时我说大部分券商和基金的报告对06年的看法不对，他们认为由于宏观调控06年业绩会比05年下降，我也并不敢肯定不会下降，我认为即使下降也不会否定牛市，这是对价值的评估，是对熊市的重估，是股权分置改革以后使中国证券市场焕发活力的重估，这不是你考虑一年半载的业绩而考虑的。我们在中国市场上这些上市公司总是有这个地位，甚至有一些资产重估的价值，就像基金也好，比较看好的行业股票，大家实际上现在的话，如果把公司按照这个价格买来，拆了卖也比这个贵。收购兼并的价格，就像最近香港佐丹奴也是跌得蛮厉害，由于日本要收购，马上价值就上去了。中国重估是沽到香港的股票，再后来沽比香港高，因为香港市场毕竟小，我是面对中国，我增长的速度更快，我是看这个，我们从市盈率的角度讲，我们可以很高，甚至比日本高也是正常的，因为日本是停滞不前的，我不认为现在就已经沽到位了。（本文为作者授权和讯网独家刊登之作品，其他媒体不得转载本文全部或部分内容，除非经和讯网授权许可；其它网站\传统媒体转载须事先与原作者及和讯网（hrstock@hexun.com85650830）联系。本文观点纯属个人意见，与本网站立场无关。）

主持人：您的观点讲得很好，但是市场对这个观点的认同度有问题，现在全球股市都在涨，唯有中国股市在跌，我们发现像保险资金更热衷在一级市场打新股，对二级市场顾虑重重，对市场价值有很大的怀疑态度，您谈谈。

李振宁：保险公司也好，国营企业也好，看新股。有一些活跃企业把钱拿过来打新股，上半年券商的仓利也比较低，今年也不太愿意进一步的追赶了，还是要和国营为主的体制，因为今年的任务完成了，差不多了，如果百分之百明年就不好干了。这些机构撤出了一些仓位，一旦股市进行了调整，他们还是愿意进的。这个还是比较猛烈的，表面上看是1500左右，实际上个股都跌在一半了。

主持人：很多都是腰斩。

李振宁：对，很多的价值是重新体现的。牛市不是你看好怎么样，不看好怎么样，是很多的社会因素。就像今天你看不出什么景象，就是一个国航的事，按理说1700点再多，你不发了也不会往上涨，因为你跌到这个份上，盘子很空了，其实是在找一个底在反弹。大势没有问题，中国距离泡沫还远。

主持人：现在的市场投资者的信心受到了很大的打击，我的理解，受到双重打击，股票这种腰斩的打击，还有就是扩容的打击，对管理层扩容的节奏失当从而缺乏信心，您认为如何让投资者重新恢复信心。

李振宁：现在也不是讲大家都失去信心，你讲的可能大家在网络上一部分人没有信心，其实很多机构离我所知很多人还没有买过股票，很多前期没有买股票的人纷纷来打听怎么开户怎么做，等等。现在比较理性的投资者一跌就来问了，年初好像1100点，现在都1700了，没法做了，这一下来很多人又来问我。总的来说涨幅还是很大的，也不能觉得现在就怎么样了。当然跌幅也很大，达到了5月初的水平，5月以后进来的人都被套住了，但是这个没有关系，我早就说过牛市的特点是涨慢跌快，但是涨的时间比跌的时间长。涨到一定程度，大家疯狂的时候，可能还会涨。想做太大的调整也不太可能。

主持人：这种大涨、大跌的方法对市场的人气有影响，有没有必要建立平准基金，对市场进行反向操纵，使它平稳一些？

李振宁：这个问题就不必谈了，在股权分置改革那么困难的时候，政府也没有选择去建立平准基金，内部去打一把那另说，我们现在还很难做这个事情，政府做这个事要有法律根据，是不是还要通过人大，这个很复杂，现在是1500多点，1600、1700，没有理由现在谈救市，不是那么紧张。

11. 股指期货只能解决个别投资者保值的问题，解决不了整个市场的保值问题

主持人：现在也许还行，等到下一步融资、融券、股值期货一出来，大盘的振荡幅度就更大了，是不是让散户出局？

李振宁：不会的，股指期货香港也有、美国也有，股指期货某种意义上是起一种平稳的作用，跌的多有的人就来做多了，涨得多了有的人来做空了。可能还有波动，并不是说放大波动。但是这里可能我们股指期货的出台，我在别的场合也讲了，尽管把私募基金合法化，这个非常重要。说白了，股指期货是帮不了公募基金的忙的，在美国公募基金90%是不能卖的，也不能拿期货工具来对冲，是做不到的，否则美国就没有911大跌、纳斯达克大跌了，只能解决个别投资者保值的问题，解决不了整个市场的保值问题。股指期货最需要私募基金或者说对冲基金，这个往往是经过精确的计算，股票和差价在这里做一个对称，这个东西出来以后是很好的，股指期货这套东西和风险承受能力比较强的私募基金，而私募基金的客户往往是风险承受能力比较强的人，我觉得借着这个应该推动私募基金的机构，增加一些机构的品种，这样就形成一个在涨的时候也有赚钱效益，亏的时候也有赚钱效益。

主持人：李老师，说到这里，因为咱们快结束了，有两个问题希望您把您的观点概括一下。第一，您觉得为了解决市场和管理层之间对扩容的进度的看法上的不同，您觉得应该采用什么样的措施来控制扩容的节奏，实现真正的扩容是在市场的稳定和市场的承受能力基础之上来扩容，而不是把市场打趴下的扩容，您对管理层有什么建议？

李振宁：总的来讲，在大盘比较火爆的时候，甚至有点过度，涨得过猛的时候加快发行节奏，当股市已经按它的规律开始调整的时候，在这个时候要顺应节奏，适当放慢节奏，起到一种尽量减少波动的作用，管理层可能能够做的就是这些。现在是不是完全依靠市场？还不能，因为有些公司是国营企业，而且中国整个的诚信体制还不是那么好，有些企业特别是在银行贷款收紧的时候，大家都嗷嗷待哺，想在这里弄一把钱。当年日本也曾经出现过这个情况，银行缩紧，企业拼命在股市圈钱，引发股市好几年不景气。现在我们的形势得来不易，我们现在还没有最后平稳落地，我们还是要考虑资金的压力怎么样，有一个平衡的措施，在扩容方面，新资金的引入方面要注意。

主持人：管理层有一个节奏，不管股市有什么样，都按照既定的节奏来做，已经连续两次出现一周发五次新股的节奏了，历史上一般都是一周发一两支新股，这个速度是不是有问题？

李振宁：对，我刚才讲那番话意思就是在节奏上的掌握还不够好，其实从5月底开始就已经进入调整了，就适度的控制节奏。

12. 大盘调整差不多了，1500多点很难往下回了

主持人：李老师，大家还有一种观点，既是扩容节奏的问题，也不完全是扩容节奏，管理层通过抑制节奏来炒新股，但是新股现在的发行制度特别是配售制度确定了新股必然要炒，就是疯狂的，因为无论大小都是在网上配售、网下配售，筹码都是在机构手里当然要炒了，如果像当初筹码都是在散户手里就没有那么疯狂了。（本文为作者授权和讯网独家刊登之作品，其他媒体不得转载本文全部或部分内容，除非经和讯网授权许可；其它网站\传统媒体转载须事先与原作者及和讯网（hrstock@hexun.com85650830）联系。本文观点纯属个人意见，与本网站立场无关。）

李振宁：新股不算疯狂，股权分置改革之后，新股的炒作是个别现象，不是很疯狂。泸州老窖上市后涨五倍，那才叫疯狂。现在涨了还要跌下来，大家认为机构要炒了这都不是太客观的方法，市场和过去不一样，机构也非常多，你说炒中行谁里炒啊，现在是全流通了，大家都明白，大股东那里还有待位投资者呢，三个月六个月随时都有人抛，大体上各种券商和研究机构都给你一个估值了。炒投机的也有，仙股也出来了，恐怕到最后万科权证、宝钢都是一钱不值，我们做两方面，一个是大家做一些呼吁，希望管理者冷静的处理一些问题，另外也要相信市场，市场既教育投资者也教育管理者，你想死气白赖扩容，可以啊，就扩给你看吧，再低迷低迷工商银行就卖不了了，股市还是上了一个台阶，现在1500多点新股就已经开到发行价了，就折腾不动了，很难往下回了，回到1300就很难了，也是反映出股市也在进步，毕竟是全流通的东西，炒也还是收敛了很多。市场教育了投资者也教育了管理者，你要印发最后发不出去，没有人买，你怎么发？迟早也会出现跌破发行价，那是一定会有的。

主持人：您认为跌破发行价正常吗？

李振宁：正常，全世界都跌破发行价。不要认为认购倍数高就不跌破。香港的中芯国际，当时发行价2.69元，现在是1元，当初超额认购200倍，最后还不是跌下来了？没有用啊。中国的新股也一样，如果真正业绩跟得上能够在这个位置上，如果发个半年报什么报不灵，就很快下去了。在改革中或者全流通上市我认为宁缺毋滥，我们现在做了这么多改革和规章制度了，就希望上一些质量高的，不要像有些公司上一两家新股，上来就有问题，这就影响了投资者的信心和管理层的声誉，我觉得还是发行者要把口子管好。

主持人：怎么把住新股上市的入口，大家认为阿猫阿狗都上来了，什么是不能上的？还有控制在合理的市盈率和价格区间合适？而不是盲目的高溢价发出去，市场上这两个都有问题。

李振宁：我们说管理层根据市场的节奏来控制，这一块主要还是券商了。券商的调研和考虑，另外他怎么样去建设百年老店，因为这个还是券商在把握，发改委各行各业的人都有，不一定都懂，券商要把好关，不然害人害己。另一方面，对投资者讲，你也要相信市场，他发发就发不出去了，还有很多的股已经跌下去了，在二级市场买比一级市场好，这都是可以考虑的，投资者不必再担心。对牛市，我讲十年牛市才开始，没有什么到顶了，中国走了十几年熊市了，现在刚刚开始牛市，有什么到顶了。现在一跌马上一片悲观，心态不好，关键还是真正做好调研。现在很多公开资料写得很明显的，很多的股票的价值都是摆在那里的，每次下跌反而是你买进的机会，所以我认为牛市是毫无疑问的。

主持人：您预计大盘在什么位置结束调整，有人说1500点，有人说是更低的价位，有人说工行和中行跌破发行价就到底了，您认为吗？

李振宁：大盘调整差不多了。你看看，从5月底到现在，已经调了3个月了，已经调得差不多了，很多的股票价值已经没有什么问题了，即便套住也是输时间不输钱，大家已经考虑到了宏观调控和各种东西。宏观调控大家更不用担心了，难道政府是希望把经济搞坏吗？也是其他把经济搞好，他也会看着经济的事做事呢。

主持人：“小非”上市怎么样？

李振宁：对股市影响不会太大，“小非”本身量不是太大，很多上市公司也都做了一些承诺，时间延长啊，所以问题不是太大，“小非”要看素质，主要还是选好，下半年的行情投资者重点在个股，上半年整个在涨，都是在改革。

主持人：后期的走是结构型的牛市？您看好哪个行业和哪一类的股票呢？

李振宁：谢谢。

上海睿信投资董事长李振宁

　李振宁先生，资深经济学家，现任上海睿信投资管理有限公司董事长。八十年代参与农村流通体制改革工作，硕士论文《科尔内经济思想研究》提出许多概念如短缺经济，过剩经济，软预算约束等仍被广泛运用。他第一次投资股票是1987在香港工作期间。恰逢"黑色星期一"，港股从3900点跌到1800点，他第一次进行了5000美元股票投资并大获成功。九十年代初"老八股"时期他已投身股市，成为专业投资人。

天相投资首席策略分析师仇彦英

　仇彦英，天相首席策略分析师，10年证券从业经验。毕业于复旦大学。1997年7月进入华夏证券研究所，先后任高级分析师，行业部经理。2004年3月进入西南证券资产管理总部，任研究总监。2005年3月加入天相公司，从事策略研究。

　　天相首席：见底信号中行跌近发行价

　　 ★7.31大阴线明显是一个私募出货、公募带着仓位的调整。

　　 ★中国银行跌近发行价是大盘见底的重要信号。

　　 ★我们也没有必要对后市过于悲观。监管层不会拼命发新股，而忘掉了当年因为股市的下跌两三年就不能发新股的教训。

　　 ★没有驱动因素让大盘上涨，这是当前的股市调整的最重要的原因。如果消费类的，金融类的，服务类的这类行业没有机会的话，就说明了大盘没有机会。

　　 ★7.31大阴线明显是一个私募出货、公募带着仓位的调整。2008年还是有可能看到3000点。

　　现场精彩交流回放

1.系统性的机会基本没有了。趋势投资已经基本上反映了很多的股票在未来两三年的增长预期

主持人：各位和讯的网友，大家下午好！今天又是一个黑色的星期一，上海和深圳两个市场几乎是收了一个光头光脚的大阴线，大盘跌破了1634这一重要的技术支撑位。从7月13号暴跌开始的中期调整的时间和空间究竟有多大？市场有多大的风险？这次调整的原因又是什么？很多人都说是大牛市不怕调整，我们大家应该怎么对待这次调整呢？我们今天很高兴请到了天相投资首席策略分析师仇彦英老师和网友进行交流。请您先把您自己向网友做一个简单的介绍。

仇彦英：大家好！我们天相投资是国内最大的投资咨询公司。我们是完全独立的公司，因为我们和券商的研究机构有点不同，我们没有自己的投资业务，基本是以机构客户，包括基金券商提供我们的研究报告，为我们的主营业务。我们提供的报告和观点是完全独立的。

主持人：就是说你们是不为散户服务的？

仇彦英：对，目前我们没有发展散户的服务群。

主持人：今天能够有幸和网友交流对大家是一个挺好的机会。您先谈谈你对大盘今天的暴跌和近期的大幅度调整的看法？

仇彦英：7月份我就写过一篇报告，认为大盘八九月份是没有太好的行情的。可以这样理解，六月以前大盘的上涨主要是因为市场的预期发生大的改变的情况下，资金不断的进入这个市场，从而推动了大盘的一个快速上行。并且在六月份之前，应该说是更重要的推动了大盘的因素是股改和行业的发展趋势，也就是趋势投资占的比重比较大，它对大盘的推动作用比较强。

在六月份以后，我们可以看到推动大盘上涨的所谓的行业趋势，就是这种系统性的机会基本没有了。原因是趋势投资已经基本上反映了很多的股票在未来两三年的增长预期，在这种情况下，股市上涨的动力减弱，它再继续上涨的话很多的因素要归结于个股来带动。

2. 本次调整空间：上证指数将回调10％的幅度，要重新考验1500点的支撑

在个股带动的情况下，对大盘的驱动作用就不如六月以前那么强烈。这是大盘上涨的驱动因素在减弱。在六月份之后，我们看到一个市场显著的变化就是说市场的供给压力在不断的增加，包括IPO和再融资，还有后期我们可以看到的一些限售的G股可以加入市场的行列。从需求的角度可以看到，7月15号沪深两市新开户的户数创了一个新低，就是说资金的需求增长在削弱。前期收益比较可观的情况下，甚至存在了市场的资金外流的情况。这样导致了股市短期内存在了一个需求和供给的发生了转变，这种转变往往会引起股市一个大的趋势上的调整，这是很重要的一个因素。基本上可以说是这些因素，导致了大盘近期的一个下跌。并且这种下跌按照我们的预期上证指数在扣除新股对它的贡献后应该在10％左右，以目前的点位应该在1500点上证指数可以获得一个支撑。这个点数我们可以这样理解，根据目前已经公布的上市公司的年报数据我们可以看到200家的上市公司净利润的增长率是负的10％多一点，这个数字和我们前面讲的上证指数回调10％的幅度基本是一致的。所以我们认为要重新考验1500点的支撑。

主持人：听了您的观点，有几个问题和您交流。第一个你说这次的调整目标位是1500点左右，您这个1500是指现在的指数还是要扣减到中行虚增的指数呢？

仇彦英：现在不扣了。未来不考虑新股，如果在后期还有几个大的新股上市，还会虚增。

主持人：但是说虚增完还要见这个1500点吗？

仇彦英：这就不一定了。目前不虚增的情况下是10％的下跌幅度。

3. 如果上市公司的利润增长15%左右的话。2008年还是有可能看到3000点左右。

主持人：第二个问题是您刚才说了，之所以我们现在出现比较大的调整，是因为六月以前的行情已经把很多个股未来两年的业绩都透支了，我们关心，这种透支完了，我们所说的这轮牛市肯定是不止一两年的，这种牛市的难道靠新上市的股票来支撑大盘上行吗？

仇彦英：可以这么理解。大家对市场的预期是比较好的。但是从股指的角度，无论是绝对的还是相对于国际市场来看，我们上涨的动力和空间都比较小，这是从静态的角度来看。

如果从动态的来看，我们上市公司的业绩的增长如果超过我们的预期，这样会提升市场上涨的空间。另外我们目前上市公司的行业构成并没有完全反映宏观经济的一个状况，像去年整个上市公司的业绩是下降了3％左右，一季度是下降了13％，但是我们的GDP一直是保持了11％的高增长。就是说上市公司并没有反映我们的宏观经济的状况。

现在经过全流通和一些上市公司资产注入，包括一些新的上市公司的IPO加入进来，可以改善我们上市公司目前的行业构成。如果最后使得我们行市公司的行业构成更能反映我们宏观经济的状况，甚至是好于我们的宏观经济的状况，我们上市公司的业绩会得到一个比较好的增长，甚至是高于10％的增长，这个时候我们上市公司的增长预期就会超过我们在六月份以前的预期。这样，在不改变我们当前股指水平的情况下，也就是说我们认为当前的股指水平是合理的情况下，股市还可以保持每年10－15％的一个上涨空间。

仇彦英：这是相对保守一点的。因为有了这个增长后，市场会反映比较的强烈一点。从这个角度，我觉得2008年还是可以看到3000点左右。如果是能够保持我们的利润增长15%左右的话是有可能的。

主持人：这个上涨空间是要靠新增股票，属于那些蓝筹股给市场带来的吗？

仇彦英：一个是新增的蓝筹股，还有一个是我们前面的上市公司可以通过自己管理水平的提高，重组能够重新提升它的盈利能力，这两方面合力来提升我们整体的业绩，这样就给市场提供一个新的上涨空间。

4. 上市公司是有动力也有能力把这种业绩做好。

主持人：但是我们中报的业绩不但不是增长，而且是负增长的？

仇彦英：当前静态的看这个业绩，你就不会有这种信心。但是通过各种信息，我们可以感受到，上市公司是有动力把这种业绩做好。另外一方面他们也有能力。因为以前的业绩不好并不是反映这个公司不好，而是一些结构上的问题。像利润漏出的一种情况，好比我们都很清楚，某些行业、某些公司应该有很好的业绩，但是事实上它最后给的报表没有这个业绩，这个业绩就漏出了。全流通以后可能有这种动力，它做好业绩的动力会增强，因为它的业绩在它的股价上都能得到反映，而股价能够体现它自身的利益来，或者是一种动力可以使它做好自己的业绩。

5.宏观经济并没有出现一个像媒体说的过热的情况，只是出现了一个过快的情况。

主持人：再问您一个问题，您刚才强调了，上市公司的业绩和宏观经济存在一定背离的情况。目前大家最关心是宏观调控，如果宏观经济进行比较大的调控，对上市公司的业绩影响就不会太直接呢？是这样吗？

仇彦英：应该从历年的情况看，调控对上市公司的业绩的影响比较大。特别是是在经济增速稍微放缓的情况下，我们上市公司的利润下滑比较大。现在来看，我们认为这次宏观调控应该说是一种结构调整为主的调控，它和以前是有不一样的地方。04年经济其实是出现了一个过热的情况，现在我们的温总理的讲话还有一些官员的讲话是定义为经济过快，防止是从过快走向过热。所以在这种情况下的调控，更多是基于一种结构性的调整。其实我们从上半年固定资产投资过快的结构上可以看出，其实很多行业所谓的高增长基本都是符合它产业政策导向的，没有不良的情况。应该是得到了一种调控。所以从这个结构来看，至少我们感受到宏观经济并没有出现一个像媒体说的过热的情况，只是出现了一个过快的情况。

6.今年的GDP不会像有些媒体说的因为调控出现一个大的回落。

仇彦英：04年的固定资产的投资增长达到了50％，有的行业明显的出现了一个过热的现象。像我们现在29.8％应该说是一个相对过快的情况。所以这种调控应该不像04年对行业的打击这么大，在当年调控的时候导致了机械、电解铝、钢铁出现了业绩上一个快速的下滑，现在我们看到这种情况应该不会再出现。

主持人：您说这个问题，刚才实际上是用固定资产投资增长率这个指标来判断现在的市场和04年的市场不一样的地方，就是说现在只有29.8％，充其量只是过快，达到50％是过热了。现在我看到一个观点，就是说现在我们是29.8％的固定资产的投资增长率，支撑了9％的GDP的增长，可是固定资产的增长率现在要随着宏观调控下降，一下降这个GDP就要下去了，这个就会对股市的影响是一个灾难性的影响，您认为是这个观念吗？他认为这个固定资产的增长率只能下降不能上升，对应GDP也应该是只能下降不能上升？

仇彦英：GDP的增长主要是靠三个因素，一个是固定资产投资，一个是消费需求，还有一个是出口。现在来看，固定资产的增速有所下来，事实上它不会有太大幅度的下降，我们预计全年固定资产的投资增长率是25％左右，所以它对GDP的下拉作用不会太大。另外从我们国家鼓励消费政策来看，应该在下面还会有所调整，是比同期增速上提高了将近1个百分点，在今年下半年这种新的消费的驱动下，这个增速还会有所提高。出口上应该是能够保持目前的速度。从这个角度看，今年的GDP不会像有些媒体说的因为调控出现一个大的回落。

主持人：现在市场纷纷传说人民币的浮动汇率可能在下半年会出现明显的增长，您认为这个对出口是不是有一个比较明显的压制呢？

仇彦英：这个情况应该是不会出现。因为我们的人民币汇率应该说是一个有浮动的，但是弹性还是没有。虽然要放开弹性空间，但是可能在一两年内这个幅度不会放开很大。在这种情况下，相对一种大的预期，认为每年保持3％左右的一个增值。在这种情况下，三年增值10％的话，对我们的出口产品的竞争力应该说是没有太大的影响。因为这个像国内的产品竞争力和国际市场比不是10％的差距，应该是一倍两倍的差距，这是一个国家的正常的情况。因为我们生产要素的价格比国际市场远远低得多。我们的钢铁成本可能是每吨1000块钱，国际市场1千美金，他们的要素成本就要高七八倍。

7.私募基金是近期大盘下跌最主要的动力。公募基金调仓需要一个月，对大盘的影响不大。

网友：这条大阴线对市场的影响比较大，但是注意到刚刚公布完二季报的基金仓位比较重，都在70％左右，这是否意味着将来的调整空间和时间都比较大呢？超出市场的预料呢？

仇彦英：可以这么说，这些基金仓位股票基本上达到了它认为的一个合理的甚至是超出他预期的水平，就存在了一个调整的需求。到目前来看，市场开始对一些集体看好的行业，开始存在一些分歧，这样会导致这些基金进行一个市场结构的调整，应该对市场来讲是一个比较大的压力。这个情况是可能存在的。按照基金调整的速度应该是一个月的调整期，应该是从以前的对基金的一种结构分析也可以感受到，基本上一个月左右的调整是必须的。因为它这种调整基本上是按照一个行业的发展趋势，根据自己持有股票的未来增长预期进行调整。

主持人：您谈到了调整时间，从空间来讲呢？因为我们注意到基金上半年的业绩不错，换句话说它守住了股票的获利的幅度不小，是不是它对股票筹码的抛出对相关的个股和大盘的影响比较大呢？

仇彦英：基金对市场的杀伤力我觉得还没有目前的一些投资机构和个人的一些大的投资者对市场的影响大。因为基金的调仓基本上是一种结构性为主，它的仓位在一千点的时候，股票的仓位也不是太低，也应该在70％左右了。所以它对大盘的影响不是那么重，因为它卖了这个要买那个，这是它基金投资者的身份决定了它必须要不断的持有股票。相对投资公司、资产公司包括一些比较大的投资户，他们对市场的影响比较大。

因为在上半年他们获利比较的丰厚，他们下半年就没有一个投资上的冲动，相对来讲风险控制是他们下半年投资思想最重要的一项工作，所以他们把更多的资金拿出来做低风险的收益。

主持人：您认为私募基金是这个市场的主要做空力量？

仇彦英：应该是近期大盘下跌最主要的一个动力。

8.预期不好导致一些外围资金入市放缓甚至观望，这是三季度不太看好的重要原因。

主持人：我们接着这个问题来讨论一下，下半年我们所面临的供求关系的问题。像7月13号和六月初两支大阴线都和大盘股的扩容有关系。不知道您有没有算过帐，我们下半年的供求失衡到什么程度？从供应的角度三千亿左右，从需求这个角度只有几百亿，您觉得供求失衡有没有这么严重？

仇彦英：分析供求关系对股市的判断是很重要的。从下半年来看，供给应该是一个刚性增长。主要体现为一个是存量这块是比较的刚性，上涨是IPO、再融资还有你刚才说的限制股的一个上市流通。这个就是对存量应该是没有意义，按目前的流通市值基本可以算出来。IPO是市场的监管层可以调控的，限售股票的流通应该说是它的流通期限从权利上是可以流通的，这个在下半年应该是一千亿左右。这些加起来，虽然我们不能给它一个很明确的数据，但是它是一个刚性上涨的趋势可以给出来。

从需求的角度来看，目前的需求是一个动态的。其实真正的需求是一个预期的变化。市场的预期不好的时候，虽然我们认为外面是有一千亿的资金，但是这个资金不流入市场。但是另外一个我们对这个市场的预期是看好的话，这个一千亿会带来更多的资金。所以我认为看需求的时候应该看预期。现在来讲，预期会导致一些外围的资金入市放缓甚至是观望的作用，这也是我们认为三季度的股市不太看好的一个重要的原因。

9.如果外围资金预期不好的情况继续下去，股市下一步的走势是不容乐观的。要改变这种循环就要改变政策上的或者是监管层的变化。

主持人：现在有两个问题，一个是大家认为增量的资金不会进场，大家都在打新股，获取无风险的收益，您认为是不是扩容成为了增量资金入市的障碍呢？

仇彦英：应该这么说，扩容一方面对市场是一个抽血功能。因为一些资金专门去打新股，新股上市后一般采取的策略都是当天抛出获得收益，这是对市场有一种打击。这种打击引起了市场不好的预期，对外围资金来讲，它有这种不好的预期不会流入这个市场。这种情况继续下去，股市下一步的走势是不容乐观的。要改变这种循环就要改变政策上的或者是监管层的变化。

主持人：您认为应该出什么样的政策呢？

仇彦英：放慢新股的发行速度，出台一些有利于市场的相关政策，这样来打破新股的恶性循环，这样股市会出现新一轮的上涨。

10. 我们也没有必要对后市过于悲观。监管层不会拼命发新股，而忘掉了当年因为股市的下跌两三年就不能发新股的教训

主持人：现在大家认为，管理层不会暂停新股的扩容，因为政策面认为这是一个扩容的大好的时机，您同意这个看法吗？

仇彦英：以前我们国家的股市每次出现趋势性的转折，就是从一个趋势性的上涨出现一个趋势性的下跌基本都是由扩容导致的。现在这期监管层应该是吸取了一些教训，所以他们在结构上应该是有所调控的。之所以目前还没有减缓新股的发行，更重要是体现了他们对当前的市场还是认为是可以接受，是有这种承接力的，这就是当前扩容没有放缓的一个重要原因。

从中长期考虑，在经历了以前股市的持续下跌以后，监管层不会拼命在这三两个月发新股，而忘掉了当年因为股市的下跌，两三年就不能发新股的损失，这样就决定了他们不会太短视。所以说这个市场仍然会处于一个可控的范围之内。就是这样我们也没有必要对后市过于悲观。

主持人：对于现在新股扩容的方式市场有这样的评论。认为机构投资者有两次配售的机会，特别是有网下配售的机会，这样造成了一种市场的不公平，同样也造成了机构乐于打新股的根源，您认为这个是不是要调整呢？

仇彦英：国际市场、成熟市场都用这种方式。通过网下的询价形成一个合理的价格，这个是形成合理价格的比较好的方式。但是国内往往因为一二级市场存在了一个天然的价差，这种价差无论市场是怎样的，总是有一个无风险收益。这样来看，网下的询价配售就成了一个相对于其他投资者来说的特权。这可能是相对不公平的一个地方。

但是随着市场发行风险增加，相对来讲网下的配售就不一定是好事了。我们可以看到，网下的配售基本上都有一个比较长的配售期。这个对一般的投资者来讲，让他参与这个他未必参与。

主持人：这个配售期一般是三个月。

仇彦英：针对不同的投资者有一个限定。但是这是时间上的一个风险其实对机构来讲也不是什么问题，但是对一般的投资者来讲，也许他会考虑的，这应该可以作为一个风险。

11. 中国银行跌近发行价是大盘见底的重要信号。

主持人：现在我们谈一下新股的风险。新股二级市场的风险很大了，上来一支跌一支，您认为这种情况还会继续持续下去吗？

仇彦英：在当前的这种模式下，新股上市以后下跌应该是会持续的。现在形成了一个所谓的“打新一族”，机构都参与了进去，它的操作模式决定了新股上市必然下跌。在上市当天往往有获利，不管获利的程度有多大，都会采取抛出的举措，这样造成了新股的下跌。另外从新股与其他老股票的估值上的比较也有一个下跌的空间。因为新股的发行的时候，发行的市盈率已经比我们目前存量的一些股票要高很多。这样它本身就会形成一个下跌的空间，应该是这两个因素决定了新股必然出现一个下跌。

主持人：按照您刚才的说法，现在大盘大概还有10％左右的下跌空间。我们看一下对大盘影响很关键的一个新股，就是中国银行。它今天的价位是3.34，发行价是3.09，您认为它有跌破发行价的可能吗？

仇彦英：这种可能性相对较小，但绝对是一个信号。一旦它接近这个价位的时候，可能预示这个大盘是见底的信号，这是很重要的。另外从大盘股的下跌也反映了我们当前市场的一个资金状况。就是说市场资金应该不是那么宽裕的，所以一些所谓的大盘股，反而下跌的幅度并不比其他的股票低。这是反映了一个市场资金不够，另外市场上真正的所谓长线投资者并没有形成，这是导致大盘股下跌的一个最重要的原因。

12. 如果新股不是折价而是高溢价发行，就没必要采取国际通行的配售制、询价制。

主持人：说到这个问题，我们就可以看出是管理层在引进机构投资者和机构长线投资者上做的工作是不是有问题。现在来讲，保险资金还是新基金、私募基金大家都热衷于打新股，大家都打新股的话，二级市场的股票自然就没有人要了，您认为这是一个问题吗？

仇彦英：这相对形成了一个逻辑，一个是无风险收益，另外市场上再也不可能出现上半年的那种收益情况。在这种情况下，它就会形成一个是获得的收益要保住它，另外这个市场上还有一个机会可以获利，就是打新股，所以它就把资金投入到新股上。

主持人：现在我看到舆论有指责管理层的意思，就是说所搞的新老划段，这种新股的发行方式和以前的发行方式没有区别，而且认为这种方式会断送这个牛市，您有什么评价？

仇彦英：事实上新老划段是和以前没有本质的区别。以前我们也是采取了一个询价制，在没有股改之前。新股的定价合理不合理的问题？这个新股的定价要比市场上的一些股票高，包括未流通的，包括没有股改和股改的都比这些价格高，这样就给二级市场隐含了一个风险。我们应该考虑这个压力，在新股发行的时候，应该使它比二级市场有一个折价，而不是溢价，这样对二级市场是有利的。但是因为这个市场存在了一个炒新的动力，结果给了它一个高的溢价，如果不把这个情况消除的话，目前的发行制度确实是有问题的。也就是说我们没必要要采取国际通行的配售制，询价制，而是可以回到以前的配售？

主持人：还不如回到以前的全额资金配售或者是市值配售？

仇彦英：对，这个更公平和合理。

主持人：这样至少可以增加认购的成本。

仇彦英：对可以获得同样的机会。

主持人：我觉得管理层搞的网下配售可能是怕大盘股的扩容对大盘的冲击比较大。所以搞了一个分解，可是现在任何一家股票都往下配售这个是没有道理的。您说呢？

仇彦英：这个一方面是表达了它对发新股的渴望，特别是对一些大盘股来讲。参与询价的一些机构，这些机构包括基金、保险还有一些财务公司，他们能够拿出这么大的资金来承接发行量，这个是政策考虑很重要的一个因素。在目前市场，存在着下跌风险，但是发新股仍然没有太大的风险，所以仍然会加快或者是保持以前的发新股的速度，这个可能是发新股有恃无恐的一个原因。

13.没有驱动因素让大盘上涨，这是当前的股市调整的最重要的原因。

主持人：可能是认为不怕发不出去，也不怕上市的盘子太大对市场造成的直接资金流失的冲击，可能是这个意思。下面再提一位网友的问题。市场上有这样观点：如果是大家都认为大盘是牛市，这个市场调整就不会太大。但是这个网友提出的问题是，市场的主力会不会用反技术分析和反大众心里的操作，如果大家都认为大盘调不深就故意让它调很深。

仇彦英：对技术分析我不是太强，但是现在可以看大盘有没有驱动因素让它上涨，但是目前缺乏这个因素，这是当前的股市调整的最重要的原因。因为一个是要调整大盘的上涨首先是市场上有很多的个股值得投资，像上半年出现的有色、食品和商业，他们有投资的价值，从而推动了大盘的上涨，但是在这种上涨的预期影响下，其他的股票都会跟着上涨，这样推动了一个新的行情。但是目前来看，我们找不到这样的推动因素，无论是业绩好的行业，有色、消费类的，还包括金融，基本上他们的估值是合理的。另外一些所谓的主题类的投资，包括新能源、装备、天津板块这一类的，目前来讲都存在一个上涨的压力。这样的话，我们找不到一个驱动因素，从刚才讲的资金角度来看，资金存在了一个入市的减缓，甚至是部分资金回流的趋势。在这种情况下，这个市场必然出现一个下跌。现在来看，什么时间这种新的驱动因素会出现？这个时间或者是你相对来讲敢于冒险的，积极的寻找这个热点就可以分享下次上涨带来的收益。但是在这里有一个风险，万一下一波的行情不是这个驱动板块推动的，那你的收益就会大打折扣。

14. 市场要上涨，一个是所谓的价值驱动，另一个就是主题投资。从目前来看，奥运板块应该是一个比较好的主题投资。

主持人：有些机构在策划奥运板块。您认为奥运板块有生命力吗？

仇彦英：市场要上涨，其实一个是所谓的价值驱动，另外一个就是主题投资。主题投资是牛市中或者是一个相对比较乐观的市场中必须具有的。它就像一个添加剂和润滑剂的作用，这个是活跃市场的一个最重要的板块。从目前来看，奥运板块应该是一个比较好的主题投资，到08年办奥运，07年有很多前期的准备工作都要做，一些场馆的设施、一些服务性的东西都要营运，这样会带来一个比较好的预期，是一个比较值得关注的板块。

主持人：您认为前期对这轮牛市做出贡献比较大的板块，有色金属板块、银行地产板块您认为这些板块在年内还有大的机会吗？

仇彦英：这些股票在上半年演绎了一个趋势投资。目前来看，这种反映了它成长预期以后，到达了一个价值的挖掘阶段。现在你要持有这样的股票的话，首先要看它交出的业绩答卷是不是能支撑他。其实对投资来讲，一个行业不具有系统性的增长的情况下，它的风险会增加，靠个股挖掘往往很难赚到可观的收益。但是从成长的角度来讲，如果你对这个行业的成长预期没有改变，它的每一次的下跌都会提供给你入市的机会。包括有色、房地产从成长来看，至少它有一个前期不明朗的预期，因为它的风险相对比较大。在这种情况下，这一类的股票往往是具有策略性买卖的机会，就是说它在下跌幅度比较大的情况下买入，在反弹的时候卖出，不像金融和消费类的是长期增长的行业，这类股票因为有业绩的持续的增长，往往他的下跌给你一个又一个的买入的机会，当你买入后长期持有往往会获得好的回报。我们回头来看，股市跌了这么多，但是金融和消费类的股票涨幅都很高，这是他们持续的增长带来的。

主持人：可是我们注意到有色金属板块的市盈率水平比较低，所谓的商品大牛市也会给他们中报业绩和年底业绩带来很好的增长，您认为他们的增长透支了吗？他们合理的估值应该是多少的市盈率？

仇彦英：如果从静态来看，目前10％的市盈率是比较低了。但是如果这个产品价格出现一个大的下跌，现在10倍的市盈率到明年就会达到30倍。像我们炒作钢铁一样，钢铁在去年上半年也是几倍的市盈率。到今年的一季度，再看可能就到了30倍、50倍，这是对这个行业的成长预期，要对这个趋势有一个比较好的把握。

仇彦英：有色我认为在它出现了一个罗杰斯与巴菲特的分歧，出现分歧就意味着它不再存在趋势性的涨跌了。其实这样就表现了这个商品价格趋势的一种结束，再投资它的话基本就有很大的风险。为什么投资这类新兴的行业呢？主要是基于一个趋势性的投资，而不是基于估值。当趋势变的时候，即使它的市盈率达到了两倍三倍也往往没有意义，因为它的趋势发生了变化。

15.股指期货、融资融券包括涨跌幅的放开，这些制度上的创新不能改变市场的趋势。

主持人：我们回头来讨论您说的改变趋势的因素。您认为股指期货、融资融券包括涨跌幅的放开，这些制度上的创新，您认为会成为市场重新启动的一个重要因素吗？

仇彦英：这些制度上的变化，其实我认为它是对市场起到了一个活跃的作用，它不会改变市场的趋势。它增加了一些新的投资的工具和风险管理的工具，让你在投资中更容易应对一些变化。但它不会改变趋势，我觉得这是很重要的。

当你掌握了这些制度创新带来的工具，你就可能掌握一个新的获利和管理风险的工具。

主持人：您认为他们充其量给市场带来了一些炒作的题材而不能改变市场的趋势。

仇彦英：对，像融资融券他们是活跃了一批股票，但是它不会活跃整个市场，它改变不了整个的趋势。像股指期货它可以助涨也可以助跌，这是一些制度上的东西，市场不会因此而改变。实际上在把握市场趋势的时候，要分析哪些是影响趋势的，哪些是影响波动的。

16.年内的投资当中，投资者要注意策略主要是顺势而为。

主持人：现在时间不多了，您是搞策略研究的，您能不能给大家提提，在年内的投资当中，投资者要注意策略方面的哪些问题？

仇彦英：主要是顺势而为。一些行业是讲究所谓估值。像一些我们看中的具有长期增长性的行业，消费类、食品类、金融、服务类，这些行业一个是他们具有持续的增长前景，值得你做一个长期的投资。另外一类是讲究策略性的买卖，就是周期性的股票。这种周期性的股票涨跌幅都是比较剧烈的，在趋势不明朗的时候做长期的投资风险比较大。所以要选择一些好的买点，因为你做的本身就是一个低买高卖的活。所以对不同的股票要有不同的策略，这是很关键的。

像前几年买入茅台，在每年都认为高的时候，其实都是一个机会。但是像一些周期性的股票，像钢铁大盘涨了很多但是你不一定赚钱，所以对不同的行业股票要有不同的策略。

主持人：您这个说得非常好。您能不能谈谈对新股的策略。因为很多人认为新股是下半年最大的机会，现在新股变成了一个赔钱的机会，您认为什么时候新股会给大家一个赚钱的机会？

仇彦英：新股不是给很多的人赚钱的机会吗。

主持人：我说是给二级市场的投资者带来了赔钱的机会。

仇彦英：到二级市场的时候这些股票一般都会有一个价位的修正。至少在大家没有看到他的业绩的时候，都会和同类的股票进行比较，在它没有优势的情况下，肯定是一个下跌。跌到和同类的股票在估值上没有劣势可言的时候，这是你买入的一个比较好的时机。对新股最主要是耐心的寻找买点，为什么关注它呢？因为它本身是一个新上市的筹码，一些机构要想持有必须要买入，但是不一定非要把新股当成一个非要参与的机会，最重要是我们要估计一个增长的趋势。

主持人：您再说说权证板块，因为这个板块马上要面临宝钢和万科的摘牌了，您认为这个板块怎么样？

仇彦英：它目前恰恰是一个高风险的时期。因为万科和宝钢从现在来看，不值当前的价格，所以这样会连累整个的板块出现一个趋势性的短期的下跌。在这种情况下出现了一些具有内在价值的权证出现了一个好的机会，要耐心等待这类权证的投资机会的到来。要适当的回避当前明显具有高风险的一些权证。

17.7月31日这种大阴线 明显是一个出货的迹象，带着一个仓位的调整。

主持人：好。在结束之前，您能不能再评价一些机构的操作策略。因为我们看大盘，像今天是第三根的大阴线，六月份一次，七月份两次了，您认为这种大阴线是在出货，还是在打压建仓，还是做什么呢？特别是今天的下跌没有利空的消息配合，就这么跌下来了，您怎么分析呢？

仇彦英：明显是一个出货的迹象，带着一个仓位的调整。因为在股市短期内出现分歧的情况下，机构最简单也是最直接的一个策略就是减仓，这是规避风险的一个最有效的方式。这种减仓往往伴随着刚才讲的调整市场结构，而且对股市的影响是具有一定的持续性，正因为这种持续性，所以我们对八月份的行情才看的不太乐观，但是从长期的角度还是比较看好的。

18.从九月份开始就可以乐观了，因为一些不明朗的因素(中报、宏观调控)都会相对明朗化。

主持人：我听你的口气对三季度不太乐观，四季度的您乐观吗？有人认为四季度会创新高？

仇彦英：我是看到八月底以前不太乐观。基本上从九月份开始就可以乐观了，因为一些不明朗的因素都会相对明朗化。

主持人：比如说？

仇彦英：一个是中期的业绩。它要通过这种业绩和报表看出的未来的业绩预期来调整市场的结构，有些股票要卖，有些股票要买进来。这样就决定了业绩披露期间往往是大盘以结构调整为主，不具有上扬的动力，当大盘不具有上扬动力时，这就意味着下跌。所以这是我不看好八月份行情的一个主要原因。

到了八月底以后，这个年报基本都披露完了，市场的信息应该说都是透明和公开的了，我们预期的一些所谓宏观调控的政策在这期间也会比较的明朗化。就是说八月份对七月份的一些宏观数据也会有一些说法，达到它调控的预期，这样整个市场相对比较明朗化了，股市在这期间出现了一个看好我们长期趋势的预期应该是不会有变化，在这样的情况下，股市会出现一个新的上涨，所以我看好九月份之后的行情。

19.如果消费类的，金融类的，服务类的这类行业没有机会的话，就说明了大盘没有机会。

主持人：九月份以后的行情中您看好哪个板块？就是说阶段性的会比较出色，像上半年的有色之类的给大家带来好的机会。

仇彦英：预测这些的风险比较大。按趋势的角度投资的话，应该是没有问题。如果有问题是说明大盘还有问题，因为你看好是行业的趋势。从行业的角度，能够获得持续增长的行业其实就是消费类的，金融类的，服务类的这类行业。如果这类行业没有机会的话，就说明了大盘没有机会。因为这类行业是市场决定价格的一个中枢，所以这类行业也是你持续寻找买点的一个行业。

主持人：有人说只有当工行上市大盘才有驱动，您认为有道理吗？

仇彦英：不能靠它来预测大盘。但是它出现了一些发行上的问题，或者是上市后低于发行价，这可能是一个显示监管层不得不要重视这个市场的时候。单从事件角度可能预期大盘到底，应该从这个角度来分析工行。

主持人：您认为从九月份开始行情会变得乐观了，那您认为年内的指数有可能创新高吗？

仇彦英：今年创新高是没有意义。

主持人：因为有虚增指数，咱们以不虚增的指数为依据呢？比如说深成指和深综指？

仇彦英：今年创新高不强，基本上看不到什么驱动板块驱动它增长。

主持人：有这么一个观点，就是说大家认为年底上证还在1700点徘徊的话，大家都会赔钱，因为认为股指是虚增的，实际应该是在1500点到1600左右。

仇彦英：现在应该改变一个观念，应该是看沪深300的指数，因为这类的指数更具有价格上的指导意义。

　徐一钉：投资者都在等调整这轮调整就深不了